业绩简评

    2018 年上半年，公司分别实现营收/归母净利润14.23 亿元/1.74 亿元，同比分别增长14.56%/20.80%，实现全面摊薄EPS0.11 元，略低于预期。

    经营分析

    并表范围变更，导致收入增速同比放缓。上半年公司收入增速较去年同期降低1.38pct.，其主要原因在于，公司原收购的子公司汇天云网，由其原股东回购并实施完毕。该公司不再纳入公司并表范围，从而导致上半年增速同比下降。若剔除汇天云网2017 年上半年的合并收入基数，则公司上半年收入增速21.07%，基本延续了Q1 以来的良好增长态势。

    下游客户高度分散化，新客户仍在持续开发中。近年公司不断深挖多领域客户需求，2017 年公司前五名客户销售额占比22.10%（VS 合兴包装25%/裕同科技60%），客户集中度较低。进入今年，公司仍在持续推进新客户开发：1）运输包装：今年上半年，公司先后成为蒙牛和中宁枸杞的包装供应商，为公司收入端稳定增长提供保障； 2）精品包装：今年Q1 公司就已获取北美大客户包装供应资质，后期亦有望获得该客户部分手机包装订单，同时又在上半年获得步步高教育电子产品包装供应资质，收入结构进一步优化；3）模切产品：公司于去年切入该高附加值产品业务，上半年新业务收入实现97.27%的增长，净利润增速高达81.77%。综合来看，公司经营质量日益优化，未来业务具备多点开花能力。

    新建生产基地，再造新增长。公司按照“三新”推动“两新”的战略规划，在积极拓展新客户的同时，配合新产能建设。为有效推动军品业务和智能包装业务发展，今年4 月，公司公告将在西安投资4.3 亿元，建设智能包装研发生产基地，有利于抓住西北地区中高端包装和军品包装的市场需求，再打造新的业绩增长点。

    盈利预测与投资建议

    公司“包装一体化”竞争优势明显，积极拓展多领域业务，下游客户高度分散化，布局电子功能材料、智能包装物流网亦将打开公司成长空间。由于公司并表范围的变化，我们小幅下调公司2018-2020 年完全摊薄后EPS 预测至0.29/0.38/0.46 元（三年CAGR27.2%），对应PE 分别为18/14/12 倍，维持“买入”评级。

    风险因素

    市场竞争加剧风险；原材料价格上涨风险；汇率波动风险。