业绩符合我们预期

    公司公布2019 年业绩，实现营收33.92 亿元，同增4.4%，归母净利润5.35 亿元，同增33.4%，扣非归母净利润3.84 亿元，同增8.84%，基本符合我们预期。分季度看，Q1-Q4 营收分别增长4.2%/1.9%/1.1%/9.9%，归母净利润分别增长（下降）2.3%/-12.1%/15.5%/115.6%，Q4 净利润同比增幅较大，主因投资性地产确认公允价值变动净收益1.54 亿元所致。同时公司公告拟每10 股派发现金股利3.33 元，股息率约6.7%；此外公司还公告增发预案，拟募集资金不超过10 亿元，用于郑州、西安等四个生产基地建设。

    发展趋势

    1、2019 年公司营收增长4.4%，增速相比往年有所放缓。分产品看：①轻型包装产品营收22.9 亿元，同增0.14%，较2018 年的8.56%增速放缓，主因原材料价格走低，公司产品价格下调所致；②第三方采购营收8.52 亿元，同增22.54%，保持较快增速；③重型包装产品营收1.46 亿元，同增1.58%，增速较上年放缓明显。

    2、盈利能力略有下滑，非经营性利润提振业绩。2019 年公司实现毛利率32.1%，同比下降0.3ppt，其中国内销售毛利率较上年同期下降2.25ppt，我们预计与宏观经济增速放缓、行业竞争加剧有关；销售费用率7.1%，同比下降0.2ppt；管理&研发费用率10.6%，同比提升0.4ppt，费用管控能力有待提升。财务费用0.2%，同比提升0.8ppt，主因汇兑损失增加所致。受Q4 投资性地产公允价值升值提振，公司净利率提升3.4ppt 至15.8%。

    3、后续关注包装新客户拓展与产能扩张情况。产能方面，本次非公开发行若成功实施，有望增强公司资本实力，助力公司在郑州、西安、习水、越南生产基地建设，实现对中原及一带一路经济区的辐射，提升即时供货能力；客户方面，公司积极拓展电子通讯、白酒产业、智能家居及新能源汽车产业等多领域客户，提升客户的综合服务能力，后续需跟踪公司新客户的拓展及订单落地情况。

    盈利预测与估值

    鉴于疫情与一次性公允价值变动收益消除影响，下调公司2020 年盈利预测12%至0.27 元，引入2021 年每股盈利预测0.29 元，当前股价对应2020/2021 年18/17 倍P/E。维持跑赢行业评级，考虑盈利预测调整，下调目标价3%至5.7 元，对应2020/2021 年21/20倍P/E，当前股价有15%上涨空间。

    风险

    原材料价格大幅波动、下游客户订单持续承压。