2022年04月28日晚间，公司发布2021年年报和2022年一季报：公司2021年营收253.5亿元，同增20.14%；归母净利润75.08亿元，同增0.34%；扣非净利润73.73亿元，同增30.44%。2022Q1营收130.26亿元，同增23.82%；归母净利润49.85 亿元， 同增29.07% ； 扣非净利润48.98 亿元，同增28.53%。
投资要点
四季度环比加速，蓄水池效应明显
公司2021年营收253.5亿元，同增20.14%；归母净利润75.08 亿元，同增0.34% ； 扣非净利润73.73 亿元， 同增30.44%，系受到非经常项目损益特别是中银证券公允价值收益同减20亿元左右。其中2021Q4营收34.08亿元（同增56%），归母净利润2.95亿元（同减0.5%），扣非净利润5.23亿元（同增2860%）。毛利率2021年75.32%（基本持平），其中2021Q4为77.85%（同增21pct），系产品结构优化特别是梦系列发力所致；净利率2021年为29.64%（同减0.2pct），其中2021Q4为8.62%（-36.29pct），系2021Q4销售费用率39.37%（同增19pct，系四季度员工薪资及促销费增加）所致。2022Q1营收130.26亿元，同增23.82%；归母净利润49.85亿元，同增29.07%；扣非净利润48.98亿元，同增28.53%，一季度如期开门红。2021年末合同负债158亿元，环比增加93亿元；2021Q1末合同负债98亿元，环比减少60亿元，同比增加36亿元，蓄水池效应日趋明显。2022年经营目标：实现营业收入同增15%以上。
产品结构持续优化，省外占比继续提升
分产品看，2021年中高档酒产品营收215.21亿元（同增22%），占比84.9%，毛利率81.28%（同增1.4pct），系产品结构持续优化特别是蓝色经典占比提升所致。普通酒营收31.18亿元（同增16%），占比12.3%，毛利率46.32%（同增9pct）。量价角度来看，2021年白酒销量18.40万吨（同增18%），对应吨价为13.28万元/吨（同增2%）。
分区域看，2021年省内营收115.56亿元（同增21%），占比45.6%（同增0.6pct）。省外营收130.83亿元（同增21%），占比51.6%（同增1.1pct），省内外比重为47:53。
分渠道看，2021年经销营收242.74亿元（同增21%），占比95.8%（同减7pct)。直销3.65亿元（同增12%），占比1.4%（同增1pct)。2021年末共有8142家经销商，其中省内2950家，省外5192家。经销商数量变化主要系公司围绕亲商安商扶商富商原则，侧重战略性主导产品的打造，对经销商结构和布局进行优化。
二次创业进行时，未来四大看点
2022经营计划：1）产品带动，以“产品线再清晰、主导产品更聚焦、高端产品齐亮相、老名酒新规划”为工作目标；2）营销拉动，实现营销机构下沉，聚焦全国化和高端化，扩大双沟和贵酒增量，省内市场量价平衡，优化省外规模市场产品结构；3）品牌推动，坚持“高度占位、高度差异、高度共鸣、高度美誉”的“四高”原则；4）组织驱动，建设二次创业的人才队伍。
公司已实施股权激励方案，对2021、2022年营收提出不低于15%的考核要求，加速回归正轨。当前M6+是主导战略，M3水晶瓶是跟随战略，天之蓝升级产品已上市，经过今年中秋国庆考验，预计已恢复六成左右，将在2022年春节接受第二次旺季考验。考虑梦之蓝势能已经形成，M6+放量加快，M3水晶瓶加速复苏，海天库存良性及价格稳定，我们认为接下来海之蓝和M9升级换代顺理成章，海之蓝对公司增长势能拖累减弱，公司加快进入良性发展轨道。
公司未来四大看点：第一，M6+是公司未来动力引擎，通过M6+放量实现两个目标：销售口径和财务口径均超100亿元；第二，M3水晶瓶卡位400-500元价格带，有望加快恢复，海之蓝和天之蓝保证基本盘稳定同时价格带上移（预计海之蓝卡位150-200元，天之蓝卡位300-400元）；第三，复苏双沟品牌，未来双沟销售额有望超100亿；第四，当前酱香热下贵州贵酒（洋河于2016年6月收购）有望分一杯羹，获得较快发展。随着M6+逐步成为公司新动力引擎，将继续巩固公司白酒前三甲地位，同时也为公司进入高端酒阵营提供一定机遇。
盈利预测
我们认为公司已进入新阶段，继续看好公司加速回归正轨，边际改善加速，预计2022-2024年EPS分别为6.37/7.93/9.68元，当前股价对应PE分别为23/18/15倍，维持“推荐”投资评级。
风险提示
宏观经济下行风险、疫情拖累消费、 M6+增长不及预期、M3水晶瓶旺季不及预期、天之蓝旺季不及预期、海之蓝调整不及预期、双沟品牌增长不及预期等。