事件：公司公告2021 年营收253.50 亿元，同比+20.14%；归母净利润实现75.08 亿元，同比+0.34%。2022Q1 实现营收130.26 亿元，同比+23.82%；归母净利润实现49.85 亿元，同比+29.07%。

    投资要点

    2021 年顺利收官，全年实际销售亮眼：2021 年白酒业务营收244.40 亿元，同比+21.28%，销售量同比增长18%，价增+3%；其中中高档产品收入215.21 亿元，同比+21.95%，占比88.06%，梦6+高增推动中高档占比持续提升。分区域看，公司省内收入118.01 亿元，同比+18.12%，到2021 年末有省内经销商数量2950 个，单个经销商贡献收入400 万元，同比2020 年增加79 万元；省外收入135.50 亿元，同比+21.95%，有省外经销商5192 家，单个贡献收入261 万元，同比增加74 万元。截至2021 年末，合同负债+其它流动负债178.44 亿元，同比增加82.45 亿元，侧面表明公司实际销售表现好。全年销售毛利率75.32%，同比+3.05pct，白酒毛利率77.07%，同比+2.60pct，销售费用率/管理费用率分别为13.98%/7.22%，同比+1.64/-0.97pct，销售净利率29.64%，同比-5.83pct，主要系2021 年交易性金融资产收益减少。

    2022Q1 业绩符合预期，净利率重回上升轨道。2022Q1 营收同比+23.82%，截至到Q1 末合同负债+其它流动负债104.5 亿元，同比+64.3%。销售毛利率77.30%，同比+1.14pct，销售费用率/管理费用率分别为6.59%/4.05%，同比+0.28/-0.61pct，费用控制力度较强，销售净利率同比增长1.53pct 至38.29%，重回季度同比上升轨道。

    内部改革+股权激励加持，期待蓝色经典系列后续表现：公司2021 年推出股权激励计划，以收入为目标2021-2022 年收入同比增速均不低于15%；公司公告经营目标实现营收同比增长15%以上。我们认为公司历经一年多的改革，从当前主要大单品的表现来看，梦6+站稳600 元价位段，梦3 水晶版已完成省内老梦3 替换，天之蓝换代升级逐步下沉，海之蓝停货升级，双沟和蓝色经典系列分开运作，均体现出良性趋势。

    公司于4 月21 日已启动“大干70 天·夏季风暴”营销专项行动，内部机制、产品批价、渠道表现等均稳定，有望助力公司顺利达成经营目标。

    盈利预测与投资评级：公司持续打造大单品，梦6+已经步入势能轨道，我们调整2022-2024 年收入为304.2/358.4/412.8 亿元，外部环境形势和疫情管控的影响持续性尚存在不确定， 我们暂略调整EPS 为6.22/7.35/8.53 元（2022、2023 年前值为6.26、7.52 元），2022 年对应PE为23 倍，维持“买入”评级。

    风险提示：蓝色经典系列打造不及预期，疫情影响超预期。