事件描述

    　　洋河股份发布2021 年年报及2022 年一季报：洋河股份2021 年营业总收入253.5 亿元（+20.14%）；归母净利润75.08 亿元（+0.34%），扣非净利润73.73 亿元（+30.44%）。其中2021 年单四季度营业总收入34.08 亿元（+55.8%）；归母净利润2.95 亿元（-0.46%），扣非净利润5.23 亿元（+2860.16%）。洋河股份2022 年一季度营业总收入130.26 亿元（+23.82%）；归母净利润49.85 亿元（+29.07%），扣非净利润48.98 亿元（+28.53%）。

    　　事件评论

    　　产品升级延续，吨价稳步提升。2021 年公司白酒收入244.40 亿元，同比增长21%，其中销量18.4 万吨，同比增长18.13%，吨价13.28 万元/吨，同比增长2.66%。吨价提升预计主要系公司产品结构改善，2021 年公司中高档酒（出厂价100 元以上）实现收入215.21 亿元，同比增长21.95%，毛利率81.28%，同比提升1.43pct。具体来看，洋河梦之蓝、海之蓝、天之蓝等主导产品稳健增长，双沟品牌全国化布局迈出关键步伐，贵酒品牌增长势头明显。

    　　全国化稳步推进，渠道体系继续优化。2021 年公司省内实现收入115.56 亿元，同比增长20.87%，毛利率74.58%，同比提升3.17pct；省外实现收入130.83 亿元，同比增长21.43%，毛利率78.86%，同比提升2.16pct，省外占比达到53.5%，再创历史新高。2021年，公司持续优化经销商体系，围绕“亲商安商扶商富商”原则，侧重战略性主导产品的打造，对经销商结构和布局进行优化。2021 年公司省内经销商2950 个（报告期内增加314 个，减少480 个），省外经销商5192 个（报告期内增加1377 个，减少2120 个）。

    　　毛利率稳步提升，归母净利率波动主要受非经常性损益影响。2021 年洋河股份归母净利率下滑5.84pct 至29.62%，毛利率+3.06pct 至75.32%，期间费用率-0.71pct 至20.65%。

    　　2022Q1 洋河股份归母净利率提升1.56pct 至38.27%，毛利率+1.14pct 至77.3%，期间费用率-1.01pct 至10.6%，细项变动：销售费用率（+0.29pct）、管理费用率（-0.62pct）、研发费用率（-0.03pct）、财务费用率（-0.65pct）。

    　　计提委托理财减值，非经常性因素扰动降低。2021 年公司证券投资余额82.43 亿元，委托理财未到期余额124.03 亿元，单项金额重大或安全性较低、流动性较差的高风险委托理财余额15.87 亿元，报告期内逾期未收回6879.48 万元。公司基于审慎原则做公允价值变动处理，计提减值金额3625.67 万元；此外，公司对报告期内存续的其他信托理财产品进行了梳理，基于审慎原则，公司做计提减值金额21448 万元，合计25073.67 万元。

    　　作为白酒行业较早进行全国化的酒企，其渠道基础、消费者品牌认知均较强，我们认为公司未来的主要工作是品牌升级，而近年来公司次高端以上产品持续实现较快增长，产品升级正在加速推进。预计公司2022/2023 年EPS 为6.67/8.13 元，对应最新PE 为24/20倍，维持“买入”评级。

    　　风险提示

    　　1、行业需求不及预期；

    　　2、行业竞争加剧等。