投资要点

    　　事件：公司2022 年实现营收301.05 亿元，同比+18.76%，归母净利润93.78亿元，同比+24.91%，扣非后归母净利润92.77 亿元，同比+25.82%；23Q1 实现营收150.46 亿元，同比+15.51%，归母净利润57.66 亿元，同比+15.66%，扣非后归母净利润56.66 亿元，同比+15.68%。

    　　梦系列成长势能延续，全国化持续深耕

    　　22 年公司紧紧围绕高质量发展主线，各项业务均保持“稳中求进、进中有优”发展态势，营收、归母净利润分别同增18.76%、24.91%，全年稳健收官。分产品来看，22 年中高档酒、普通酒分别实现营收262.27、32.73亿元，分别同比+21.87%、+4.97%，预计天之蓝维持稳健增长，海之蓝、梦系列增速更高。分区域来看，22 年省内、省外营收分别为133.21、161.79 亿元，分别同比+15.28%、+23.66%，省外营收占比提升1.74pct至54.84%，全面增强省内市场竞争力，省外规模市场销售工作扎实推进，省外核心市场河南、山东等延续稳健表现，江西、湖北等表现亮眼。

    　　22 年净利率同比提升1.55pct 至31.19%，虽毛利率小幅下滑，但税金及附加率、期间费用率明显优化，整体盈利能力持续提升。其中毛利率同比下降0.72pct 至74.60%，税金及附加率同比下降1.79pct 至14.58%，销售费用率同比下降0.10pct 至13.88%，管理费用率同比下降0.79pct 至6.43%，此外投资净收益由9.01 亿元收窄至4.26 亿元、公允价值变动由-7.21 亿元收窄至-3.18 亿元。22 年末合同负债137.42 亿元，同减20.63亿元/环增55.69 亿元，22 年销售回款308.88 亿元，同比-16.09%，经营活动净现金流36.48 亿元，同比-76.19%。

    　　23Q1 延续稳健节奏，盈利能力保持平稳

    　　23Q1 营收同增15.51%，2023 全年力争实现营业收入同比增长15%，仍将延续稳健节奏。经济弱复苏下商务恢复慢于大众餐饮，随着逐季商务复苏、宴席回补，看好梦系列复苏弹性。

    　　23Q1 年净利率同比提升0.11pct 至38.39%，虽毛利率小幅下滑、销售费用率有所抬升，但税金及附加率明显优化，整体盈利能力保持平稳。其中毛利率同比下降0.70pct 至76.60%，销售费用率同比提升0.81pct 至7.41%，同期税金及附加率同比下降1.11pct 至15.69%。此外，23Q1 末合同负债69.75 亿元，同减27.91 亿元/环减67.67 亿元，23Q1 销售回款同增28.88%至103.17 亿元，经营活动净现金流14.03 亿元。

    　　高质量增长持续深化，梦6+引领二次深度全国化

    短期来看，一季度回款进度领先于其他主流酒企，后续旺季抢抓场景复苏能力强，看好梦系列复苏弹性，全年高质量增长将持续深化。

    　　中长期来看，蓝色经典系列完成迭代升级，梦6+引领品牌向上、区域深耕稳扎稳打，聚力二次深度全国化，确定性在白酒板块居前。

    　　盈利预测与投资建议：23Q1 延续稳健节奏，看好后续场景持续向好下梦系列复苏弹性，全年高质量增长将持续深化。中长期梦6+引领品牌向上、区域深耕稳扎稳打，聚力二次深度全国化。根据最新公告调整盈利预测，预计2023-2025 年营收分别为356.18/413.07/477.59 亿元，归母净利润分别为113.68/134.50/158.73 亿元，以2023/4/28 收盘价计算，对应PE 为19.8/16.8/14.2 倍，维持“增持”评级。

    　　风险提示：宏观经济不及预期；食品安全风险；次高端升级不及预期。