业绩简评

    　　2025 年10 月30 日，公司披露25 年三季报，期内实现营收180.9亿元，同比-34.3%；实现归母净利39.8 亿元，同比-53.7%。其中，25Q3 实现营收32.9 亿元，同比-29.0%；实现归母净利-3.7 亿元，录得亏损。

    　　经营分析

    　　渠道端公司以去库存、挺价格为主，对回款端的诉求相对较低，目前梦3 等产品价盘已有所回升、渠道价值链持续梳理以修复渠道盈利预期。同时管理层变更已落地，销售团队面貌也有所改善，进一步修复厂商关系。目前渠道库存已经逐步修复至良性水平，建议持续关注下一步抓动销成效。

    　　从报表结构来看：1）25Q3 归母净利率同比-24.8pct 至-11.2%，其中毛利率同比-12.7pct 至53.5%，销售费用率同比+10.2pct、管理费用率+2.8pct、营业税金及附加占比+1.9pct，缺乏营收支撑使得固定开支对利润率有明显拖累。2）25Q3 末合同负债余额64.2 亿元，环比+5.5 亿元，考虑△合同负债+营收后25Q3 同比-32%，与25Q3 销售收现46.6 亿元、同比-27%基本匹配。3）70亿元现金分红对应25E 股息率约6.6%，25Q3 末表观货币资金余额约154 亿元。

    　　盈利预测、估值与评级

    　　我们预计25-27 年收入分别-22.7%/+5.4%/+7.5%；归母净利分别-44.9%/+7.7%/+12.8%，对应归母净利分别36.8/39.6/44.7 亿元；EPS 为2.44/2.63/2.97 元，公司股票现价对应PE 估值分别为29.0/26.9/23.9 倍，维持“买入”评级。

    　　风险提示

    　　宏观经济恢复不及预期，区域市场竞争加剧，行业政策风险，食品安全风险。