南国置业上半年实现营业收入5.8亿元、净利润1.2亿元，分别同比下降16%和持平，物业结算偏少，但租金和物管收入获得大幅增长；销售方面，估算公司上半年销售近9亿元，预计全年销售同比略增；近期电建地产完成对公司的部分邀约收购，正式荣升为第一大股东，这将推动电建地产加大对公司的资源和资金方面的扶持力度，利好公司长期的发展；此外，7月电建集团与武汉政府签约轨交等多个基建项目，这将利于后续公司轨道物业获取能力的提升。我们维持14-15年预测每股收益为0.75元和0.97元，将目标价由8.17元下调至7.27元，相当于9.7倍2014年市盈率和20%的2014年NAV折让，维持谨慎买入。

    支撑评级的要点

    上半年净利同比持平，预告前3季度降幅0-20%。上半年，营业收入5.8亿元，同比下降16%，其中，物业销售收入同比下降24%，而出租收入和物业管理费收入同比增长，源于运营面积的提升以及培育期租金优惠政策的贡献；净利润1.2亿元，同比持平；每股收益0.12元；毛利率和净利率分别为52.6%和20.2%，分别提高6.7和3.3个百分点；加权平均净资产收益率4.4%，下降1.1个百分点。此外，公司预告前3季度净利润为1.4-1.7万元，同比下降20%-0%。

    电建正式荣升第一大股东，推动南国更健康发展。上半年中，电建地产完成了对公司的部分邀约收购，目前电建地产合计持有公司股份约3.96亿股，占总股本40.94%，已成为公司第一大股东，这利于理顺公司的股权结构和管理结构，推动电建地产加大对公司的扶持力度。

    上半年预计销售近9亿元，预计全年销售同比略增。上半年，销售商品、提供劳务收到的现金9亿元，同比增长70%，估算上半年销售近9亿元，主要销售项目为雄楚广场和汉口广场。展望全年，随着下半年行业环境的转好，预计公司全年销售较去年的25.5亿元略增。

    电建集团与武汉政府签约，利于公司轨道物业的获取。7月，武汉市政府与公司的实际控制人电建集团签署了战略合作框架协议，前者支持后者参与武汉市轨道交通建设、东湖开发区等多个基础设施项目建设，而后者力争未来五年内在武汉投资不低于300亿元；而电建地产曾承诺在双方竞争业务领域中给予南国优先发展权，因此，后续公司获取轨道物业的能力将有所提升。

    期间费用率、负债率均上升较多。报告期内，期间费用率由去年同期的6.2%大幅提升了6.6个百分点至12.8%，其中为管理费用率和销售费用率上升较多；报告期末，负债率72.0%、净负债率149.6%，分别较年初提升了4.8和39.8个百分点，货币现金覆盖短债比为0.9，较年初下降0.1。

    评级面临的主要风险

    上市公司管理层与新进大股东的文化冲突;武汉商业地产竞争恶化。

    估值

    我们维持 14-15 年预测每股收益为 0.75 元和 0.97 元,将目标价由 8.17元下调至 7.27 元,相当于 9.7 倍 2014 年市盈率和 20%的 2014 年 NAV 折让,维持谨慎买入。