“一体两翼”量增利升，养殖业务压力趋弱，维持“买入”评级海大集团发布2021 年度业绩快报：公司2021 年营收867.4 亿元（+43.8%），归母净利16.0 亿元（-36.5%）。报告期内，公司非猪业务实现利润26 亿元，同比增长38%，其中饲料业务净利润23 亿元，动保、种苗业务净利润均超1 亿元；生猪业务净利亏损9-10 亿元。2021 年猪价下行，拖累公司整体利润兑现，下调2021年预测；2021H2 以来公司仔猪投苗成本下降，预计2022 年公司生猪养殖业务负向拖累将大幅缩小，小幅调整2022-2023 年盈利预测，预计2021-2023 年归母净利润为16.0/30.6/60.0 亿元（前预测值为17.4/30.5/60.0 亿元），对应EPS 分别为0.96/1.84/3.61 元，当前股价对应PE 为65.6/34.3/17.5 倍，维持“买入”评级。

    饲料业务保持高增长，公司产业链整合优势凸显公司2021 年饲料外销量1877 万吨（+30%），内部养殖消耗86 万吨。2021 年饲料原料价格高位盘整，加之生猪、禽业养殖处于周期低位，饲料产业利润受到双向挤压。该过程中，公司产业链整合优势凸显，一方面公司加大种苗、动保投入和养殖服务站的布局建设，服务体系进一步升级，养殖户饲料拿货粘性持续增强；另一方面，小型饲料企业利润压薄、资金压力凸显，出现加速退出趋势，公司在该阶段，加快对华南及华北等区域内中小产能的整合，区域市占率持续提升，为2025 年实现饲料4000 万吨（含内销）销售目标夯实基础。

    养殖业务压力趋于消散，猪价周期反转将带来正向贡献公司2021 年生猪出栏约200 万头，外购育肥出栏量约130 万头，占比超60%。

    2021 年公司生猪完全成本较高主要系投苗成本较高导致。我们估算，当前公司自繁自养仔猪成本约500 元/头，2022 年育肥猪投苗成本将同比大幅下降，加之公司饲料配方优势及成本优势，及养殖人员体系逐渐成熟，带动费用摊销降低。

    预计公司2022 年生猪出栏成本将降至17 元/公斤以下，生猪养殖业务对公司整体利润兑现的负面影响趋弱，并伴随周期反转将带来正向业绩贡献。

    风险提示：饲料原料价格下降幅度、生猪养殖行业亏损周期长度等。