本报告导读：

    　　海大集团国内主业竞争力强大，体系建设完善。海外业务快速发展。中远期发展目标远大，路径清晰。

    　　投资要点：

    　　维持增持评级 。基于公司在国内的龙头地位，以及公司海外业务的快速发展，我们调整公司26-27 年并新增28 年预测EP S 为3.30/4.20/5.67 元，前次26-27 年预测分别为3.57/4.43 元。参考可比公司，并考虑公司水产饲料业务更高盈利能力，及公司龙头地位，及海外业务的快速发展，给予公司2026 年PE 23X，调整目标价至75.9 元。

    　　海大集团发布25 年报及26 年一季报。25 年公司实现营业收入1284.7 亿元，同比+12.1%，实现归母净利润42.8 亿元，同比-5%。

    　　26Q1 实现营业收入290.1 亿元，同比+13.2%，实现归母净利润8.9亿元，同比-30.8%。年报分红18.1 亿元，年度累计分红21.4 亿元，占总归母的50.06%。加上7.2 亿回购后，占公司年度归母66.85%。

    　　饲料主业优势强化，海外业务跑步前进。25 年全年公司实现饲料销量3208 万吨，同比+21%，其中自用222 万吨，外销2986 万吨，外销增量大幅超越25 年目标。其中禽料/猪料/水产料分别外销1470/770/696 万吨，分别同比+16%/37%/19%。高速的销量增长也带来饲料业务利润的亮眼表现。其中，国内饲料外销2640 万吨，同比+20%，远超行业增速，公司在国内饲料市场的强大优势进一步强化，其中禽料/猪料/水产料分别同比+14%/+37%/+12%。海外饲料业务跑步前进，25 年全年实现饲料外销346 万吨，同比+47%，且各品类均保持40%以上的均衡增速。

    　　生猪养殖大幅拖累业绩。25 年全年生猪市场形势错综复杂，公司生猪养殖业务也受到影响，25 年全年养猪利润同比下降超9 亿元，是公司表观利润增速不高的主要拖累项。

    　　锚定2030 年5150 万吨目标。公司中期目标是2030 年饲料销量达到5150 万吨，国内持续提高产能利用率和市占率，海外加快推进饲料业务布局。

    　　风险提示。养殖疫病，动物蛋白价格大幅下跌，海外不可控风险。