核心观点

    　　公司1Q24 业绩亮眼，中国制造网付费会员创新高，去年推出的精点投有望打开ARPPU 增长空间；毛利率同比略有上升，销售费用率显著下降，驱动归母净利率环比显著提升。AI 麦可渗透率提升至18.55%，显著高于阿里巴巴国际站的AI 生意助手；今年有望更新企业知识库、同声传译等功能的同时，拓展至领动云建站等更多外贸场景。展望24 年，合同负债等科目反映在手订单充沛，支撑全年业绩增长，且平台规模效应有望推动盈利能力高增。

    　　我们预计2024-2026 年公司归母净利润为4.81/5.84/6.90 亿元，同比增加26.95%/21.47%/18.06%，2024 年5 月6 日收盘价对应PE 为22.7x/18.7x/15.8x，持续推荐，维持“买入”评级。

    　　事件

    　　公司发布24 年一季报，1Q24 实现营业收入3.82 亿元，同比增加11.05%；归母净利润0.77 亿元，同比增加57.92%；扣非归母净利润0.73 亿元，同比增加57.03%。

    　　简评

    　　1、中国制造网会员数重回增长轨道，ARPPU 打开新增长空间量：中国制造网会员数创新高。据公司公告，截至1Q24 末会员数2.50 万，分别相比23 年末、1Q23 末增加432、644 家，增幅1.76%、2.64%。2020 年疫情加速跨境电商线上化，且公司果断为国内供应商推出云展会、云数据、云培训、云建站、云链路等服务，解决线下展会全面停摆、国际物流受阻等困境，从而推动会员数量持续增加，达到22 年的峰值24907 家，2020 年初至2022 年底会员数量CAGR 达9.85%。23 年受疫情放开、欧美外贸需求波动等影响，前三季度会员数略有回调，至3Q23 末企稳。公司通过扩大流量支撑范围、AI 麦可密集迭代等措施，推动会员数量重回增长轨道，1Q24 末会员数量比22 年底峰值仍高111 位。

    　　价：精点投按实际曝光效果付费，打开ARPPU 增长空间。过去中国制造网主要推出名列前茅、多维展台等价格固定的营销增值服务，具体价格主要受时间、广告位置影响。23 年9 月公司推出精点投（PPC），产品信息的曝光展示全免费，通过买家的有效点击进行扣费。具体而言，网站设定单次点击的扣费单价，用户设定投放预算和目标市场，相关产品信息会在中国制造网PC 站点和买家App 进行免费曝光，买家产生点击时才会扣费，单次投入预算2000-10000 元。我们认为该产品有望显著提高中国制造网ARPPU，原因在于：1）营销收费无上限：不同于之前的营销产品按照时间、广告位置，向用户收取固定价格，本次根据点击次数收费，理论上一定时间内，收费无上限；2）用户体验感强，促进复购：投放效果与实际花费强关联，点击次数多时，用户很可能再次投放。

    　　在手订单充沛，支撑全年业绩增长。公司主业中国制造网采用预收款方式，再根据客户开通的服务逐月确认为收入，未确认的收入计入“合同负债”和“其他非流动负债”科目。1Q24 末公司合同负债8.79 亿元、其他非流动负债1.33 亿元，合计10.13 亿元，同比1Q23 末增加1.42 亿元，增幅达16.32%，成为24 年业绩增长的驱动力。同时2024 年中国制造网超级出海季已于4 月上线，对比平日数据，活动首日访问量增幅高达163%，买家量增长183%，商机量增长41%；其中买家APP 端商机量增幅达51%，破平台单日商机增长历史记录，亮眼表现有望进一步刺激中国制造网付费会员量价齐升。

    　　2、AI 麦可渗透率持续提升，潜在商业化空间大AI 麦可渗透率提升至近20%。截至1Q24 末购买AI 麦可的会员共4,641 位（不含试用体验包客户），环比23 年底增加约641 名，增幅达16.03%。

    　　1）从渗透率看：AI 麦可渗透率达18.55%，环比23 年底提高2.28pct。根据阿里巴巴国际站公众号，截至24 年3 月国际站推出的AI 生意助手有1.2 万名外贸企业订购使用；据阿里巴巴年报，截至23 年3 月底，国际站付费会员22 万家，由此测算得AI 生意助手渗透率5.45%。AI 麦可渗透率显著更高。

    　　2）从AI 收入看：考虑AI 麦可订阅价格分别为9800 元/年、5980 元/半年和1980 元/月，估计ARPPU 约1000 元/月，测算得一季度AI 麦可的收入约1296.15 万元，占营业收入比例3.37%，显著高于23 年AI 麦可收入632.22 万元。

    　　24 年以来AI 麦可持续迭代，已拓展至视频模态。自2023 年4 月AI 麦可发布Beta 版本以来，已进行多轮迭代，麦可3.0 版本于23 年9 月发布，聚焦内容生成、产品发布、商机跟进三大外贸场景，新增AI 发品、新客分析、询盘更进等9 大自动化程度较高的功能；1Q24 麦可再次迎来版本更新，增加视频生成、智能排版、行业情报三大功能。升级后的AI 麦可能够根据上传的产品图片自动生成最长45 秒的高清视频；然后根据用户输入的关键词或描述，生成视频文案；还能配合虚拟人形象，生成产品讲解视频。

    　　AI 麦可商业空间广阔。据公司公告，24 年AI 麦可的功能迭代重点包括：1）企业知识库的构建和应用：基于客户自身的业务数据和知识，打造专属知识库，实现智能问答、智能搜索、智能推送等基于客户知识库的功能。2）数字人优化和升级：推出更逼真、智能、个性化的数字人产品，实现智能客服、智能导购、智能助理、同声传译等功能。同时，自1Q24 开始，公司积极扩大AI 应用场景，将AI 解决方案和中国制造网目前的“X 业务”、全链路服务进行结合和渗透，例如将AI 功能集成至公司代理销售的领动云建站服务和外贸客户管理软件。

    　　3、成本费用控制效果好，平台规模效应凸显

    　　1Q24 毛利率略有上升，预计系谷歌广告成本控制较好。1Q24 毛利率79.14%，同比增加0.48pct。据公司23年报，公司营业成本包括人员薪酬、仓库租赁、拍摄服务等人力和平台运营成本，及谷歌广告成本，在前者相对刚性的情况下，预计一季度谷歌广告成本控制较好。

    　　销售费用率显著下降，平台利润弹性大。1Q24 归母净利率20.07%，同比增加5.96pct，主要系销售费用率显著下降：1Q24 销售费用1.40 亿元，同比持平；销售费用率36.65%，同比减少3.88pct。销售费用是公司目前占比最高的期间费用，主要为工资及福利费，具有相对刚性。因此中国制造网规模扩充的边际成本较低，平台规模效应有望推动盈利能力高增。

    　　1Q24 其余期间费用率相对持平，其中管理费用率11.24%，同比增加0.74pct；研发费用率12.44%，同比下降0.31pct。

    　　投资建议：公司1Q24 业绩亮眼，中国制造网付费会员创新高，去年推出的精点投有望打开ARPPU 增长空间；毛利率同比略有上升，销售费用率显著下降，驱动归母净利率环比显著提升。AI 麦可渗透率提升至18.55%，显著高于阿里巴巴国际站的AI 生意助手；今年有望更新企业知识库、同声传译等功能的同时，拓展至领动云建站等更多外贸场景。展望24 年，合同负债等科目反映在手订单充沛，支撑全年业绩增长，且平台规模效应有望推动盈利能力高增。

    　　我们预计2024-2026 年公司归母净利润为4.81/5.84/6.90 亿元，同比增加26.95%/21.47%/18.06%，2024 年5月6 日收盘价对应PE 为22.7x/18.7x/15.8x，持续推荐，维持“买入”评级。