2025 年，公司实现营业收入120.59 亿元（yoy +10.44%），归母净利润15.09亿元（yoy +1.27%），扣非归母净利润13.06 亿元（yoy -14.18%），不及我们预期（17.27 亿）。2026 年一季度，公司实现营业收入20.24 亿元（yoy-29.79%），归母净利润3.95 亿元（yoy +1.43%），扣非归母净利润1.78亿元（yoy -54.84%）。Q1 营收下滑主要系上年同期EBK 管线钢管项目集中交付形成高基数，本期交付节奏放缓；利润微增依赖处置永兴材料股权;收益，扣非后主业盈利明显承压。展望后市，随着油气输送及核电领域需求释放、高端产能逐步达产，业绩有望继续增长。维持"买入"评级。

    　　25 年复合管放量驱动营收增长，毛利率下滑拖累扣非利润

    　　25 年公司营收增长主因复合管产品放量（yoy +75.40%，EBK 管线钢管项目交付）及境外收入增长，但管件收入大幅下滑50.02%形成拖累。公司整体毛利率24.66%（yoy -2.97pct），其中无缝管毛利率31.41%（yoy-1.92pct），焊接管毛利率20.53%（yoy-3.84pct），复合管毛利率25.25%（yoy-0.26pct），主因原材料价格波动及境外业务成本上升。期间费用率11.05%（yoy-0.09pct），其中销售费用5.45 亿元（+9.93%），管理费用4.70 亿元（+7.92%），研发费用3.96 亿元（+9.60%）现金流方面，2025 年经营活动现金流净额18.93 亿元，同比+127.75%，主要系回款效率提升及存货管控加强。

    　　26Q1 高基数下营收下滑，投资收益支撑利润

    　　26Q1 公司营收下滑主要系上年同期EBK 管线钢管项目集中交付形成高基数，本期复合管交付节奏放缓。期间费用率13.46%（yoy +3.55pct），其中销售费用0.97 亿元（-17.68%），管理费用0.88 亿元（-11.05%），研发费用0.83 亿元（-10.23%），费用随收入规模收缩而下降。归母净利润微增主要因处置联营企业永兴材料股权产生投资收益，扣非后利润大幅下滑反映主营业务承压。现金流方面，26Q1 经营活动现金流净额-1.57 亿元，同比-545.77%，主要系回款与采购支付现金之差收窄及税费支出增加。

    　　聚焦高端化与国际化，十五五开局夯实长期竞争力

    　　公司坚持"高端化、国际化、数字化、绿色化"发展路径，2026 年目标工业用成品管材销量约22 万吨、管件约1.1 万吨。此外，公司聚焦核电、油气、化工等重点领域，持续推进双相钢等关键材料研发，加快高端管材等重点产线达产；境外市场依托EBK 公司深耕中东、中亚等新兴市场，完善海外本地化布局。产业链方面，公司与中石油、沙特阿美、壳牌等国内外龙头企业保持长期合作，产品远销70 多个国家和地区，核电、油气等高端领域进口替代持续推进。随着"十五五"新材料产业升级及能源安全政策推进，高端装备国产化需求有望持续释放，公司高端产品占比提升将带动盈利质量改善。

    　　维持“买入”评级

    　　考虑到公司管件收入下滑，我们下调公司复合管与无缝管销量，上调期间费用率，预测公司2026-2028 年归母净利润为13.17/14.15/16.70 亿元，26/27年较前值下调29.08%/29.37%，对应EPS 为1.35/1.45/1.71 元。可比公司iFind2026 年预测平均PE 为22.38X，考虑公司收购海外项目以及自身复合管产能未来仍有增量，且高端产品占比有较大提升空间，高分红有望延续，我们维持溢价率，给予公司26 年PE25.20X，对应目标价34.02 元（前值17XPE，对应目标价32.3 元）。维持“买入”评级。

    　　风险提示： 下游油气及核电需求不及预期；镍、铬等原材料价格大幅波动；国际贸易壁垒加剧影响出口；行业竞争加剧导致毛利率进一步下滑。