核心观点：

    　　公司公布第三季度报告，前三季度营收16.99 亿元，同比增长1.29%，归母净利润2.75 亿元，同比增长11.78%。第三季度单季营收5.99 亿元，同比增长4.57%，归母净利润1.07 亿元，同比增长18.02%。第三季度单季营业收入增长较上半年加快。公司上半年营业收入同比下降0.41%。第三季度单季我们预计公司经销业务和电商业务保持上半年趋势，直营和其他业务（团购和家居）恢复增长。

    　　第三季度单季毛利率小幅提升，期间费用率保持平稳。公司前三季度毛利率为54.10%，较上年同期增加2.32 个百分点，期间费用率37.25%，较上年同期增加0.43 个百分点。第三季度单季毛利率为54.92%，较上年同期增加0.28 个百分点，期间费用率36.75%，较上年同期增加0.30 个百分点。毛利率提升主要得益于公司电商业务通过品牌运营，提升高价格产品规模。

    　　前三季度经营性现金流净额稍有波动，但远好于过去历史平均。公司前三季度经营性现金流净额0.95 亿元，上年同期为6.40 亿元，同比下降85.11%，主要由于（1）供应商银行承兑汇票解付较上年同期增长；（2）上年同期帮助经销商提升管理能力，推进经销商去终端库存，导致经营活动产生的现金流量净额大幅增加。从过去五年2016-2020年看，公司前三季度经营性现金流净额分别为0.38 亿元、-1.56 亿元、-2.67 亿元、6.40 亿元、0.95 亿元。

    　　20-22 年EPS 预计分别为0.70 元/股、0.82 元/股、0.95 元/股。现价对应21 年市盈率仅10 倍，公司经营韧性强，疫情下业绩受影响较小且疫情后稳步回弹，且股息率高，参考公司过去三年平均估值，给予21 年13 倍市盈率，合理价值10.66 元/股，维持“买入”评级。

    　　风险提示：市场竞争加剧的风险；家具业务的拓展风险。