投资要点

    公司发布三季报：前三季度实现营收19.82 亿元（-0.4%），归母净利润3.28 亿元（+3.2%），扣非净利润2.90 亿元（+0.9%）；单Q3 收入6.47 亿元（-5.0%），归母净利润1.16 亿元（+8.2%），扣非净利润0.98 亿元（+2.3%）。

    各渠道下滑幅度可控，疫情之下凸显韧性

    Q3 分渠道看：电商/直营/加盟/团购家居收入分别为2.36/1.42/1.94/0.76 亿元，占比36%/22%/30%/12%，预计各渠道收入同比下滑幅度接近，分别为低单位/高单位/中单位/低单位数。

    分月份来看，7 月随着疫情好转，预计公司零售恢复至正增长，但8、9 月全国多地疫情多点散发，物流发货及线下客流再次承压。整体来看，Q3 各渠道下滑幅度均处于可控范围内，展现高端家纺龙头的目标客群的消费决策具备较高黏性和韧性。

    前三季度累计来看，电商/直营/加盟/团购家居收入分别为8.0/4.8/5.2/1.8 亿元，占比40%/24%/26%/9%，预计电商基本持平，直营持平略降，加盟中单位数增长，团购家居低单位数增长。得益于公司自19 年以来持续优化加盟商终端库存以及更加积极的加盟政策，加盟渠道成为疫情扰动之下、收入保持稳定的主要驱动。

    公司期末存货同比下滑6.6%至8.9 亿元，库存状况健康。

    精细化管理之下，盈利及运营质量持续优化

    Q3 公司毛利率53.8%（+0.8pct），净利率18.0%（+2.2pct），公司以利润率为导向的高质量增长战略持续兑现。1）产品上，在消费环境低迷之下，公司依然坚持以高端个性化产品为主，持续提升客单价；2）渠道及供应链上，持续投入私域流量系统，加大投入信息管理系统，布局仓储物流，优化线下门店运营；电商渠道方面，避免对流量的依赖，注重盈利质量提升。

    此外，相比去年同期，Q3 投资净收益增加约1600 万，所得税率降低9.6pct（减少约1500 万），亦增厚了当期净利润。其中所得税率大幅降低，主要是由于去年同期的库存一体化建设导致递延所得税科目变动，税率提升较多，而今年不存在该影响。

    盈利预测及投资建议：在Q4 疫情依然存在不确定性之下，公司依旧有望凭借精细化运营管理保持业绩稳健。预计22-24 年公司收入32.6/36.5/40.7 亿元，同比增长3%/12%/11%，归母净利润5.8/6.4/7.3 亿元，同比增长6%/11%/14%，对应PE 为9/8/7 倍，作为业绩表现稳健、低估值、高分红的高端家纺龙头，维持“买入”评级。

    风险提示：疫情反复影响消费需求或物流；原材料价格波动