事件描述

    　　富安娜2025 年实现营收25.8 亿元，同比-14.2%，归母净利润3.4 亿元，同比-38.0%。其中单Q4 实现营收9.6 亿元，同比-14.8%，归母净利润1.8 亿元，同比-29.0%。公司2025 年累计分红3.2 亿元，分红比例95%。2026Q1 实现营收6.1 亿元，同比+14.3%，归母净利润0.6 亿元，同比+15.1%，Q1 表现略优于预期。

    　　事件评论

    　　2025 年业绩承压，存货有所改善。2025 年拆分来看，富安娜直营/加盟/线上渠道收入分别同比-10%/-45%/+2%，加盟渠道显著拖累业绩表现。直营/加盟/线上渠道毛利率分别同比-4.85pct/-6.77pct/-0.05pct，预计主因公司2025 年积极去库调整影响，2025 年末存货额从7.6 亿下降至7.0 亿元，应收账款下降2.2 亿元至3.3 亿元，表明公司去库有所成效，后续期待进一步改善。

    　　2026Q1 业绩略超预期，短期收入强于同行。收入维度，2026Q1 收入同比增长14.3%，预计3 月维持强劲而4 月零售情况有待进一步观察。但毛利率仍同比-2.2pct，预计加盟渠道毛利率仍有一定影响，预计伴随库存逐步去化有望改善。

    　　展望未来，公司当下加盟库存已有所优化，今年公司大单品策略亦有望成功，我们认为后续进一步观察加盟补库的持续性、大单品零售动态、以及季度业绩修复进度。若顺利修复，仍有望实现今年收入对标2024 年水平，明年利润对标2024 年水平，综合预计2026-2028年归母净利润分别4.1/4.9/5.5 亿元，对应PE 分别为15/12/11X，90%以上分红率假设下预计2026 年股息率有望达到6%以上，维持“买入”评级。

    　　风险提示

    　　1、开店不及预期；

    　　2、国内家纺消费恢复不及预期；

    　　3、分红不及预期。