事件评论

    第一，公司销售收入快速增长，主要系高端水牛奶产品进军广西省外市场，以及收购大理来思尔乳业合并报表。

    2011 年公司实现营业收入5.72 亿元，同比增长39.27%。其中第四季度单季实现营业收入1.88 亿元，同比大幅增长52.1%。

    一方面，公司从2011 年下半年开始在北京和上海推广“摩拉菲尔”高端水牛奶产品取得一定进展。另一方面，2011年公司与大理来思尔乳业有限责任公司原股东达成了合作意向，以人民币9,777 万元认购其55%的增资扩股权成为控股股东；并且从2011 年下半年开始合并报表。因此公司2011 年第三季度和第四季度的单季营业收入同比增速均超过50%。

    第二，通过对主要产品提价以及产品结构提升，销售原材料成本上涨，毛利率保持相对平稳。

    2011 年公司毛利率为37.55%，较上年同期略有上升0.26 个百分点。2011 年原材料成本上涨幅度较大，大约上升了10-30%左右。公司对主要产品进行10%左右幅度的提价，加上产品结构的调整，基本上消化了原材料成本上涨的影响。

    第三，“区内精耕+高端水牛奶走向区外”，销售费用投入和广告费用占比持续提升。

    公司目前“区内精耕+高端水牛奶走向区外”的市场拓展策略，需要配合销售费用的投入。2011 年公司销售费率为21.76%，较上年同期上升2.61 个百分点，其中广告促销宣传费是增加最多的一项。

    公司深入精耕广西省内市场，以南宁为中心，辐射其他市、县、乡；同时推进专卖店建设，打造省内终端连锁店。

    省外以差异化高端水牛奶“摩拉菲尔”切入一线城市，先在北京和上海市场推出，争取“第一年站稳脚跟；第二年巩固发展；第三年打出品牌”。2011 年是“摩拉菲尔”进入北京和上海市场的第一年，广告和销售费用投入较大，在一定程度上使得公司销售费用率和广告费用占比有所增加。

    第四，营业利润同比增长20.82%，净利润同比增长3.52%。

    2011 年公司实现营业利润5,014 万元，同比增长20.82%。实际所得税率为5.36%，较上年同期下降2.03 个百分点；

    净利润同比增长14.88%。由于2011 年公司少数股东损益较上年同期增加616 万元；公司实现归属于母公司的净利润5,893 万元，同比增长3.52%第五，“区内精耕+高端水牛奶走向区外”的市场战略清晰，维持“谨慎推荐”评级。

    公司“区内精耕+高端水牛奶走向区外”的市场拓展策略十分清晰。公司加大销售费用和广告投入的力度是在预见之内，并且有利于公司未来长期发展的举措。区内精耕有助于公司保证广西省内的稳定增长并维持较高市场份额。虽然2011年高端水牛奶在区外市场的进展略低于原计划，我们将持续跟踪公司省外市场拓展情况；未来1-2 年“摩拉菲尔”一旦在区外一线城市形成品牌效应，将为公司后续发展的利润增长形成有力支撑。

    此外，公司将积极把握与新华社广西分社具有战略意义的合作机会，以期借助新华频媒、新华影廊项目的规划与建设进入新兴的传媒业务领域，并使之成为公司高端、专业、长期固定的企业形象展示平台。

    我们预计公司2012-2014 年的每股业绩分别为0.40 元，0.56 元和0.76 元，维持“谨慎推荐”评级。

    风险提示：1. 区外市场的高端新品拓展面临一定市场风险；2. 食品安全风险等。