皇氏乳业(002329.SZ/人民币13.56, 持有)发布2012 年一季报，1-3 月份实现营业收入1.52 亿元，同比增长60.14%；实现营业利润773 万元，同比下降42.68%；利润总额1,215 万元，同比下降35.12%；实现归属上市公司股东净利润904万元，同比下降47.89%；归属上市公司股东的扣除非经常性损益的净利润501万元，每股收益0.04 元。

    公司同时预告1-6 月净利润同比下降25%-45%，主要原因：1）公司积极布局省外重点城市细分领域，市场培育和推广阶段费用投入较高，对省外销售的收益率产生一定的影响。公司将进一步加强营销网络和营销团队建设，力争销售业绩在最短时间内新的区域市场做到有所突破。2）与上年同期相比，公司部分原辅材料的采购价格上涨，同时随着公司产销规模的不断扩大，渠道费用、物流费用、人员工资较上年同期增长较快，对生产经营成本产生一定的影响。公司将强化内部管理，严格控制成本费用，合理、适时地调整产品结构和价格，保证产品的盈利能力。3）预计公司收到政府的财政补贴收入较上年同期有所减少。

    1-3 月份收入增速高达60%，其中重要原因是来思尔乳业并表效应，剔除并表因素，预计1-3 月收入增速20%-30%左右。就2011 年而言，公司基本收入增速（不含来思尔）预计不到30%，其中上半年为23.4%，接近行业增速，公司并未因为基数小而获得更快增长，公司还是处于技改投入和市场投入期。公司以高端水牛奶进军北京上海市场获得收入增长的同时，费用投入也在较高水平，此前我们判断销售费用率较上年同期应有2 个百分点左右的升幅，实际销售费用率为21.8%，较2010 年提高2.7 个百分点。

    1 季度毛利率下滑明显，下滑4.33 个百分点至35.10%，期间销售费用率大幅上升5.96 个百分点至23.61%。公司积极布局省外重点市场和细分领域，因此阶段性市场培育和推广费用投入较高。原辅材料上涨较快挤压毛利率。短期公司盈利较难提升。

    总体上，我们认为乳业投资仍以龙头为主，伊利股份(600887.SS/人民币22.18,买入)是我们首推品种。皇氏乳业精耕区内市场，有待产能释放；另外，区外市场的推广仍在投入期，盈利能力有待提升。维持皇氏乳业公司持有评级。