疫情短期扰动，长期预制菜业务发展潜力大，维持“增持”评级得利斯2022Q4 营收11.17 亿元，同比增202.3%；归母净利-0.19 亿元，同比降803.6%。由于新产能释放仍需爬坡，我们下调2023-2024 年，并新增2025 年盈利预测，预计2023-2025 年归母净利为0.9（-0.41）、1.32（-0.39）、1.89 亿元，EPS 为0.14（-0.07）、0.21（-0.06）、0.30 元，当前股价对应PE 为46.8、32.1、22.4 倍。得利斯预制菜业务B、C 端齐发力，多渠道布局，维持“增持”评级。

    　　受猪价相对较低、疫情影响，营收下滑

    　　具体来看：（1）分产品来看：2022 年由于猪价相对较低，冷却肉及冷冻肉营收同比下降8.47%；公司B、C 端齐发力，开拓了山姆等新客户，并推出大单品牛肉饼，预制菜业务快速增长，同比增长37.91%。（2）分地区来看：受疫情影响，2022 年山东省营收同比降7.08%；得利斯稳步自山东向外扩张，2022 年外围市场经销商数量大幅增加，东北、华北、西北、华东及其他地区经销商数量分别增65、37、71、9、15 家。华东、东北、西北地区营收同比分别增49.28%、111.67%、31.71%。展望2023 年，公司仍会发力创新性、区域性中式预制菜，重点布局西式预制菜，B 端和C 端齐发力，全渠道布局下预计预制菜业务可保持快速增长。

    　　归母净利率下降主因毛利率下降

    　　2022Q4 归母净利率同比下降2.4pct，主因毛利率同比降7.0pct 至2.94%。2022Q4销售费用率同比降4.86pct 至1.33%；管理费用率同比降1.43pct 至1.66%。展望2023 年，公司仍处于新市场开拓、预制菜推广期间，预计费率仍会维持高位。

    　　随着产能陆续释放，全渠道布局，仍处发展黄金期公司陕西5 万吨预制菜预计2023Q3 投产。此外，得利斯全渠道布局：（1）线下：加大与餐饮连锁、大型卖场合作，并布局京酱世家、尚鲜汇等线下渠道；（2）线上：孵化“齐鲜达”品牌。未来随着规模效应显现，公司净利率可进一步改善，仍处发展黄金期。

    　　风险提示：产能投放不及预期、市场扩张不及预期、原料价格波动风险等。