公司 8月 22 日发布 2013 年半年报。2013 上半年实现营业收入 65.34 亿元,同比下降 0.84%,利润总额 1979 万元,同比增长 141.30%,归属净利润 1014万元,同比增长 117.56%;扣非净利润 2658万元,同比增长 137.20%。摊薄每股收益 0.025元,每股经营性现金流 0.54元。

    公司预计 2013年 1-9月实现归属净利润区间[500万元,2000万元],折合 EPS区间为[0.013元,0.05元]。

    简评及投资建议:上半年公司收入降 0.84%,主要仍来自经营压力较大的华南区域销售下滑,其中一、二季度降幅各为1.4%和 0.18%,二季度降幅有所缩窄;通过加强各品类毛利率管控,上半年综合毛利率同比提升 0.98个百分点至20.79%,其中一、二季度各增 0.98和0.97个百分点;上半年公司销售管理费用率同比降 0.75个百分点,主要来自强化期间费用控制后人力成本、促销费及电费的减少;因利息收入减少,财务收益减少 653万元。

    因有效的毛利率管控和期间费用控制,上半年公司实现营业利润 4108万元(去年同期-6310万元),其中一季度同比增759万元,二季度实现 1077万元(较去年同期-8582万元显著扭亏);此外,因二季度关闭平湖店产生关店损失 2297万元,公司上半年最终归属净利润为 1014万元(去年同期为-5777万元)。若剔除关店损失等营业外净收支影响,公司上半年各单季均实现盈利,二季度经营较去年同期明显好转。

    展望全年,预计公司加强毛利率和费用管控的措施仍将继续,季度同比好转的趋势在下半年仍有望得到延续;但由于公司老区(华南区域)竞争环境日益激烈、新区又尚未形成规模,预计整体业绩难有非常明显的拐点。此外,公司 2011年 24家新开门店能否在 2013年尽快走出培育期,实现盈利,值得我们持续跟踪关注。

    根据公司最新经营情况,我们更新其 2013-15 年净利润各为 4042 万元、7141 万元和 9543 万元,对应 EPS 各为 0.10元、0.18 元和 0.24 元。公司目前 8.96 元的价格(36 亿市值)对应 2013 年约 136 亿的销售收入 PS 为 0.26 倍,考虑到公司较大的销售额尚无法有效转化为净利润,我们认为这一估值处于合理水平;给予 8.91-9.55 元(对应 2013 年0.25-0.28倍 PS)的合理价值区间并维持“中性”投资评级。

    风险和不确定性:门店开业速度导致的费用率影响;新门店培育期低于预期;内部激励机制改革过程中的治理结构问题。