定价分析
公司是子午轮胎制造设备的龙头企业，主要产品是载重子午胎制造系列设备、工程子午胎制造系列设备、其他主机设备，08 年三块业务销售收入分别是2.02 亿、2.9 亿和1.57 亿，占比为30.3%、43.6%、23.5%，毛利占比33.9%、49.4%和15.2%。一般轮胎生产工艺有七个流程，对应需要配料机、密炼机、压延机、裁断机、成型机、硫化机和检测设备，其中成型机、硫化机、压延裁断设备占的轮胎生产线设备投资比重较大。公司主要是做成型机，其他机种有涉及但是不多。
行业增长平稳，集中度低，竞争激烈。全球有上千家橡胶机械生产企业，08 年总收入约31.1 亿美元，近四年年复合增长约9%，其中中国近350家，总收入7.4 亿美元，近四年年复合增长约14%，占全球市场份额的23.7%。行业集中度较低，全球前十家企业的市场占有率只有44%，第一名的H-F 公司仅占9.3%。而国内市场前十家企业的市场占有率约40%，公司08 年排名第一，也仅占7.8%，其他四名青岛软控、桂林橡机、华橡自控、大连橡塑，市场占有率分别是7.5%、5.83%、4.9%、4.5%。
下游需求旺盛、设备国产化、轮胎子午化和国外市场的拓展是推动行业前进的主要动力。近几年国内汽车行业和工程机械行业发展迅猛导致对下游轮胎需求快速增长，从而带动了橡胶机械的采购需求；在中低端领域，国产设备价格只有国外同等性能设备的1/3~1/2，而中高端市场也正在逐渐实现国产化；子午轮胎由于耐耗性和安全性，逐渐代替斜交轮胎是大势所趋，目前中国轮胎的子午化率在75%左右，2012 年将达到90%左右，随着子午化率的不断提高，轮胎企业将逐渐加大子午轮胎制造设备的采购力度；此外08 年行业出口达1.6 亿美元，近四年年均增长近70%，公司出口0.37 亿美元，占销售收入23.2%，由于国内厂家具有明显的成本优势，未来行业出口依然看好。诸多因素推动橡胶机械行业未来几年仍能保持稳定增长。
非标准化的设备定制服务、大客户战略和卖设备不卖技术策略拖累了主营业务收入的增长。公司近四年的主营收入一直在6 亿左右波动，缺乏成长性。主要原因除了行业竞争激烈外，还包括公司的战略定位是聚焦大客户，前五大客户销售产品占公司营业收入的比例为50%~60%，而大客户本身业务的增长是接近甚至低于行业增速的；为客户提供非标准化的设备定制服务，导致整个生产周期较长，设计团队人数有限，产能瓶颈突出；根据下游轮胎企业的要求开发新机型，一般会和该企业签订技术保密协议，设计出来的新机型即使再先进也不能随意转让给其他轮胎企业，导致新机型仅限于单件小批量生产。
竞争激烈和大客户议价能力较强是导致公司业务毛利率逐年下降的主要原因。
载重系列设备和工程系列设备的毛利率分别从06 年的41.43%、42.77%下降到今年的25.63%、35.7%。主要原因是行业技术壁垒不是很高，竞争激烈，降价是常态，许多企业都是仿制起家，电控系统的专利壁垒也比较容易绕开，龙头企业守住创新的成果并不是易事，此外原材料成本上升和大客户较强的议价能力都是导致毛利率逐年下降的因素之一。
公司整体财务比较稳健，09 年上半年公司的资产负债率为66%，但 4.8 亿的负债中只有5000 万长期贷款，应付账款和预收款项有3.1 亿，无短期负债，有息负债率较低。公司回款政策依照“361”方式执行，即合同签订后预收30%，发货前或投运合格后收60%，其余10%为质量保证金，运行良好一年内付尾款。虽然应收账款09 年6 月末达1.48 亿，相比08 年末增加25.9%， 但是下游行业景气度持续上升且大多是信誉良好的大客户，所以回款不是大问题。
民营企业机制灵活，但是公司经营风格相对稳健保守。老总做技术出身，对公司的研发相当重视，但是经营风格相对比较保守，公司缺乏产业链一体化和产品链一体化优势，行业领头羊的地位逐渐被第二名赶超。
空客A320 的工装夹具订单提供了相关业务多元化的契机。公司经过激烈竞争，获得了A320 飞机工装夹具订单，进入空客的全球供应商名单，公司此次共拿到
14 套产品订单，价值2 个亿，其中10 套已经交付，剩余4 套明年中期交付，该产品单价高，毛利率达到40%左右，此外近期又签订了A350 工装夹具订单。轮胎制造设备行业毕竟存在较大的周期性，而该业务的拓展使得公司的相关业务多元化战略得以实施，培育了新的利润增长点。
募集资金投向主要是用于扩产能和增加核心零部件的自给比例。募集资金将用于“子午线轮胎装备技术（工程）中心及产业化项目”，总投资额6.27 亿元。公司原来设计产能62 台套，10 年产能可达109 台套，2012 年项目完全达产后，设计产能达171 台套，将形成10 个亿的销售规模。对于非标准化的设备定制服务，设计团队的建设和扩张相当关键，公司上市之后有助于吸引更多人才；由于下游汽车行业销售火爆，景气度向产业链上游传导，公司扩产以迎接今后两年轮胎制造行业的投资高峰；此外公司今后会加大核心零部件的自给比例，可以一定程度上扭转毛利率下滑的局面。
我们预计09-11 年EPS 为0.86，0.98，1.15。中小板09 年动态市盈率30 倍，可比上市公司青岛软控09、10 年PE 分别是35.8、28，09 年中小板IPO 的市盈率平均为约38，公司申购价格为31 元/股，我们认为公司的合理估值为10 年PE30-35 倍，价格区间为29.4-34.3 元。