25 年业绩符合市场预期

    　　公司公布2025 年业绩：25 年收入371.24 亿元、同比+12%，归母净利润15.80 亿元、同比+55%，扣非归母净利润13.66 亿元、同比+5.9%，符合市场预期。其中4Q25 收入96.26 亿元、同比+16%/环比-3.1%，归母净利润4.72 亿元、同比+305%/环比+52%。

    　　发展趋势

    　　电池材料业务快速增长，高端产品持续放量。25 年三元前驱体出货量14.98 万吨，其中高镍及高电压产品占比超90%；三元正极出货量2.66 万吨、同比+32%，突破人形机器人应用场景与日本市场、进入丰田产业链，毛利率10.99%、同比+3.4ppt；四氧化三钴销量2.9 万吨、同比+41%，市场份额超25%，毛利率21.21%、同比提升10.4ppt。

    　　海外镍产品全产业链布局，巩固全球竞争优势。25 年公司印尼镍资源项目镍金属出货超11 万吨（含参股产能）、同比+114%。公司打造全球首个“红土镍矿—MHP—电池级高纯硫酸镍晶体—电积镍—高镍三元前驱体”全产业链，目前MHP 镍年产能15 万吨，总产量居全球前三；硫酸镍钴锰晶体年产能3 万吨，三元前驱体年产能5 万吨，电积镍年产能3 万吨。

    　　新型正极材料持续突破，奠定未来增长基础。根据公司公告，超致密高镍/超高镍三元前驱体已通过量产认证并实现百吨级量产；超致密固态正极材料进入吨级量产认证阶段；全固态锂电用超比能材料与富锂锰基材料技术获得突破；钠电正极材料技术达到产业化阶段并建成万吨级钠电正极材料示范线。

    　　盈利预测与估值

    　　我们基本维持26 年盈利预测不变，首次引入27 年盈利预测26.33 亿元，公司交易于18.7/16.4x 26/27 年P/E，考虑到镍涨价有望带来盈利弹性、叠加公司多元业务板块协同发力，我们上调目标价15%至9.8 元，对应21.7/19.0x 26/27 年P/E 和16%上行空间，维持跑赢行业评级。

    　　风险

    　　原材料价格大幅波动，下游需求不及预期。