1H19 业绩低于我们预期

    公司公布1H19 业绩：收入7.77 亿元，同比下降3.9%；归母净利润2.06 亿元，对应每股盈利0.16 元，同比下降11.2%，低于我们预期，主因少数股东损益大幅波动所致，扣非净利润同比下降14.9%。分季度看，2019Q1/Q2 营收同比分别-15.1%/+7.3%，净利润同比分别-14.9%/-7.5%。

    发展趋势

    1、物业租赁主业面临增长压力。上半年公司营业总收入同比下降3.9%，分业务看：核心主业物业租赁营收同比下降2.9%，显示实体市场面临租金下行压力；商铺及配套物业销售业务营收同比增长132.8%，主要来自时尚产业园及时尚小镇项目厂房和商铺销售收入拉动；商品销售业务营收同比大幅下降88%，主要受进出口公司业务量缩减影响；此外，公司积极推进第二主业健康产业发展，上半年实现健康医疗服务营收608 万元，同比增长215.7%。

    2、费用管控有所强化。受益于收入结构优化，上半年毛利率同比增长3ppt 至55.9%；同时，费用管控有所强化，销售费用率同比下降2.9ppt 至6.5%；管理及研发费用率合计同比下降0.4ppt 至6.8%。净利润率同比下降2.2ppt 至26.5%，主因本期少数股东损益影响所致。

    3、后续关注时装产业与健康产业发展情况。现阶段，面对实体市场租金下行压力，公司在稳固皮革主业的同时，延伸发展时装产业和第二主业健康产业，推进全产业链及多元业务布局，同时稳步推进成本、费用精细化管控。后续关注新产业拓展与成本费用管控成效。

    盈利预测与估值

    基于主业下行压力，下调2019/2020 年盈利预测8%/9%至0.28/0.31元。当前股价对应2019/2020 年15/14 倍P/E，维持跑赢行业评级，基于盈利预测调整，下调目标价9%至6.0 元人民币，对应2019/2020 年21/19 倍P/E，当前股价有38.6%增长空间。

    风险

    皮革消费景气度下行；时尚小镇招商进度不及预期