业绩回顾

    　　3Q22 业绩低于我们预期

    　　公司公布3Q22 业绩：收入12 亿元，同比增长5%；归母净利润8,460 万元，同比增加2%。业绩低于我们预期，主要因疫情影响收入和净利润下滑。

    　　直营店均收入双位数以上增长，加盟拓店计划因疫情影响有所推迟。公司3Q22 营收同比增长5%至12 亿元，其中线下自营业务收入4.4 亿元，同比下降7%，但自营店均收入仍实现同比13%的良好增长；加盟渠道季内净开店约45 家；我们估算3Q22 线上收入同比略有下降。分产品看，公司传统黄金产品销售增幅快于时尚珠宝，3Q22 黄金产品收入占比约35%；季内女包业务表现受疫情影响较大。

    　　销售结构性原因导致毛利率下降，费用控制良好。3Q 公司毛利率27.2%，同比下降4.5ppt，主要因毛利率较低的传统黄金首饰产品及代理业务占比增加所致。3Q 销售费用率同比下降2.1ppt 至15.6%、管理费用率同比持平在1.9%水平，净利率同比下降0.2ppt 至7.0%。

    　　合资公司培育钻石产品推出进度快于预期。公司8 月公告与力量钻石设立合资公司，成立新品牌切入培育钻石市场，管理层预计年底推出产品，快于此前管理层预期的23 年初。此外，公司预计旗下品牌“VENTI 梵迪”下个月有培育钻石产品上线，我们认为培育钻石有望成为公司未来新的增长动力。

    　　发展趋势

    　　国庆期间终端销售稳健增长，但近期受疫情影响，销售表现相对平淡。渠道方面，由于疫情影响，管理层预计今年部分开店计划推后至明年，但仍维持2025 年门店数量达2,000 家的指引。

    　　盈利预测与估值

    　　因疫情影响终端销售及开店速度，我们下调公司2022/2023 年EPS 预测10%/15%至0.34/0.42 元，当前股价对应12/10 倍2022/2023 年市盈率，维持中性评级。考虑疫情影响下终端零售不确定性加大，下调目标价27%至4.35 元，对应10 倍2023 年市盈率，较当前股价有7%的上行空间。

    　　风险

    　　疫情反复影响终端销售，门店扩张不及预期，黄金价格大幅波动。