事件:

    公司公布一季报,期内实现营业收入1.14亿元,同比增长1.91%,实现归属净利润0.18亿,同比下跌6.1%。EPS 0.04元。

    点评:基本符合预期。公司的成长看点:1、出口转内销,着力内地渠道建设,短期维持高速增长的确定向较高 2、产业融合,未来可能通过收购兼并涉足幼教文化产业。3、研发手机游戏带动相关衍生外设产品销售。

    毛利率下滑是业绩下滑的主要因素。1Q14收入增速同比大幅下滑,1Q14毛利率为30.15%,同比下降3.67pct。主要原因是受欧盟严格玩具安全新指令生效,材料成本相应增加,同时人工成本持续上涨也是影响公司产品综合毛利率下滑的因素之一。

    内销战略是公司传统玩具业务的主战场,预计高速增长持续。公司从2010年开始着重于内销拓展。公司在布局国内销售时致力于发展多渠道,尤其是直销渠道。目前公司大型连锁超市、礼品渠道以及经销商渠道各占三分之一左右。直销相比与经销商渠道,有助于加强公司对于终端把控,预计公司将继续加大对于终端渠道的建设。目前内销收入占比已经达到25%左右,2010-2013年年化增长达到100%以上。公司13年玩具销售量达到1200只,同比增长25%,我们预计随着募投项目产能的逐渐释放,配合内地渠道建设,内销收入维持高速增长的确定性较高。

    进军手机游戏,实现商业模式重塑。玩具行业受到互联网以及电子产品的替代冲击较大,公司13年宣布进军手机游戏希望通过游戏带动外设等相关衍生产品销售,一方面提升玩家体验感和真实感,另一方面增加用户粘性。我们认为未来如何让生命周期较短的手游与成长周期较长的玩具衍生品实现匹配是值得注意的。我们认为公司未来的手游定位是充当流量入口,真正的流量变现发生在线下的外设产品销售。14年2季度,公司将推出首个益智类手游产品。第三季度推出运动类手游产品。

    拓展文化幼教产业,实现价值链的拓展延伸。玩具和文化幼教产业对象具有融合性和促进性,而益智类玩具是其中的交汇点。我们看好益智类游戏所有的功能性以及教育意义。公司着眼于文化产业以及单独二胎政策落地带来的婴幼消费市场的巨大发展潜力,未来有可能通过兼并收购,实现产业链布局延伸。初步分析公司资产结构,目前公司资产负债率只有1%,账上现金3.38亿,占总资产比重达到28%,公司目前的财务杠杆具有很强的外延收购空间。

    维持增持评级。公司是传统玩具企业跨界寻求商业模式变革以及价值链加深的代表。公司成长逻辑:短期传统玩具业务的内销增长和跨界寻求商业模式变迁有望进一步带来估值提升的想象空间。我们预计2014-2016年EPS分别为0.16、0.19、0.22,对应PE为40X、33X、29X。

    风险提示:外需不达预期、跨界管理风险