森源电气(002358.SZ/人民币23.34 元, 未有评级)发布2011 年业绩公告，实现营业收入7.05 亿元，同比增长44.19%，实现净利润1.30 亿元，同比增长85%，实现每股收益为0.76 元，超出市场预期，公司全年净利润增幅位居智能中低压电气行业之冠。

    公司是智能中低压行业中的龙头企业，主要从事农网、工业等领域的大/中型配电系统集成项目，核心产品有中低压开关成套和谐波治理装置，尤其在35kV 断路器及其成套领域位居行业第一。

    公司总体营收实现7.05 亿，增长44.19%，受益于市场开拓，尤其在城市轨道交通和工业电气领域增长较快。中低压开关柜（40.5kV、12kV 和0.4kV）成套合计实现收入5.23 亿元，同比增长34.8%，受益于公司市场开拓，尤其在城市轨道交通领域（380V 开关成套营收同比增长83.1%）和工业电气领域（12kV开关成套营收同比增长31.6%）增长较好；有源滤波装置实现收入1.32 亿元，同比增长76%，也是受益于城市轨道交通领域和工业电气领域；断路器实现收入0.54 亿，同比增长22.8%。

    公司期内实现净利润1.30 亿元，增长85%，大幅高于营收增长，主要系费用率下降以及营业外收入大幅增长所致。公司费用率合计同比下降了2.4 个百分点；SAPF 有源滤波成套设备等产业化项目获得政府有关部门验收，获得政府补助约1,700 万元，致营业外收入同比增长1,300 万元。

    综合毛利率同比增长0.5 个百分点，主要系高毛利率的有源滤波装置营收占比进一步提高所致。值得注意的是公司有源滤波装置毛利率同比下降了7.7个百分点（2011 年中报该产品毛利率为58.45%），我们认为可能的原因与项目合同确认方式有关，例如有的合同中包含一部分开关成套，由于有源滤波装置占比更大，以有源滤波装置来确认整个合同，因此导致了有源滤波装置总体毛利率水平有所下降。销售费用率上涨1.6 个百分点，与公司加大市场开拓力度有关，管理费用率下降2.6 个百分点，主要是营收增长较快所致，财务费用率下降1.4 个百分点。从公司人员扩张节奏来看，2011 年公司员工扩张速度较快，主要系募投项目相继投产以及市场开拓较快所致。