一、 事件概述

    森源电气公布2012 年半年报：2012 年1-6 月份，公司实现营业收入4.05 亿元，同比增长45.52%；实现利润总额9,493 万元，同比增长64.12%；归属于上市公司股东的净利润7,982 万元，同比增长60.57%；EPS：0.23 元。公司预计2012 年1-9 月份归属于上市公司股东的净利润比上年同期增长幅度为 50%-70%。

    二、 分析与判断

    成套开关及APF快速增长，是公司业绩大幅增长的主要原因报告期内，公司实现净利润达到7,982 万元，同比增速达到60.57%，业绩大幅增长的主要原因有：1）成套开关及APF 实现大幅增长：其中成套开关同比增长幅度达到47.22%，APF 同比增长35.77%；2）综合毛利率提升显著：综合毛利率大幅提升3.6 个百分点至36.82%，主要是由于公司产品结构调整以及成本控制加强。

    APF收入增速有所放缓，未来仍将继续放量

    报告期内，公司APF 产品实现收入5,696 万元，同比增长35.77%，相较去年翻番增长增速有所放缓，我们预计主要是由于项目建设进度延缓导致收入确认延迟所致；

    APF 未来仍将继续快速放量：1）新能源汽车充电站对APF 年需求量近10 亿元；2）未来几年地铁建设对APF 需求在8 亿以上；3）工矿企业从“被动”应用转为“主动”需求；4）通信、烟草、机场、医院需求快速释放。APF 产品毛利率大幅下滑了10.32 个百分点至48.13%，毛利率大幅下滑主要是由于公司采取降价策略进一步拓展市场占有率所致，我们可以看到公司毛利率任然维持在高位，未来随着公司市场地位确定，公司毛利率将保持稳定。

    省外市场开拓成果显著，业绩快速增长持续性强

    近几年，公司继续巩固华中市场优势，同时持续加大省外市场开拓力度，这也是公司销售费用大幅增加的主要原因；在销售费用大幅增加的同时，我们也欣喜的看到，报告期内，公司在保持华中市场（公司传统优势市场）稳定增长之外，省外市场也实现大幅增长，其中华北、华东、西南、东北等市场增幅分别达到209%、536%、609%、194%，大幅提升省外市场收入占比至61.09%，省外市场已经成为公司业绩增长的主要动力，公司将享受省外市场开拓成果，未来增长具备可持续性。

    三、 盈利预测与投资建议

    我们预计公司2012-2014 年EPS 分别为0.55 元、0.75 元和0.98 元，对应的市盈率分别为26 倍、19 倍和14 倍。公司传统开关业务受益于配网改造升级提速，保持快速增长；有源滤波产品受益谐波治理需求增强，将成为公司新的利润增长点；铁路专用开关业务将受益电气化铁路大发展，将开启新的增长点；外延式发展助力公司市场开拓，拓宽公司业绩增长空间，公司业绩增长确定性较强，维持公司“强烈推荐”的投资评级。

    四、 风险提示：

    省外市场及新产品市场开拓进展低于预期。