2019 年业绩不及我们预期

    　　公司2019 年收入11.74 亿元，同增19%，归母净利0.77 亿元，同比持平，扣非归母净利0.7 亿元，同增17%。业绩不及我们预期，主要原因为：1）减值损失同比大幅提升，2）公司HVDC 项目执行进度低于我们预期，其中2018 年中标阿里项目至2019 年底完成率仅29.3%。公司1Q20 收入0.66 亿元，同降67%，归母净利亏损0.24 亿元符合我们预期。

    　　发展趋势

    　　减值与HVDC 业务订单完成度滞后影响业绩。公司减值0.52 亿元，同比翻倍。此外我们认为公司2019 年传统通信电源受4G 进入尾声，5G 方才启动影响有所下滑，HVDC 方面则受在手大订单进度不及预期影响。

    　　通信电源中标移动招标40%份额，HVDC 携“巴拿马”产品有望迎来新突破。公司3 月公告中标移动通信开关电源40%份额，对应公司投标报价下含税3.62 亿元。伴随全年5G 通信基站的建设提速，我们认为公司在传统通信电源业务中将重新迎来高增长。

    　　HVDC 业务上，公司报告期内成功研发“巴拿马”电源系统产品，集10KV 配电，变压器、HVDC 于一体，提升效率同时降低工程量40%与占地面积50%。2019 年公司成功进入百度云计算数据中心项目，受益于BAT 数据中心建设的提速，我们认为公司HVDC 业务有望在新产品的带动下进一步增长。

    　　充电桩受益新基建，携手宁德时代进入二轮电动车换电市场。我们认为2020 年公司充电桩业务受益新基建推动与国网领军下的全市场充电桩CAPEX 的增长。同时，公司已公告通过增资入股宁德智享，其中宁德智享是由哈啰出行、宁德时代、蚂蚁金服三方合资成立的公司。公司将向智享提供二轮电动车的换电柜，配合哈啰出行在电动助力车的拓展，我们认为具备较好中长期成长空间。

    　　盈利预测与估值

    　　考虑到疫情影响及HVDC 2019 年进度不及预期下后续预期的修正，我们下调2020 年盈利预期10%至1.93 亿元，并引入2021e预期2.52 亿元。考虑到公司充电桩业务与数据中心HVDC 业务具备估值支撑，二轮换电市场带来中长期新增长点，我们维持目标价13.8 元。当前股价与目标价分别对应2020/2021e 38/29x P/E 与40/31x P/E，有5.2%的上行空间，维持跑赢行业评级。

    　　风险

    　　公司HVDC 业务进展大幅不及预期，充电桩销售大幅不及预期。