事件：公司发布2020 年报。2020 年实现营业收入51.05 亿元（+9.45%），归母净利润11.93 亿元（+21.29%），扣非归母净利润11.47 亿元（+22.72%）；其中Q4 实现营业收入18.84 亿元（+22.03%），归母净利润为4.58 亿元（+57.6%），扣非归母净利润4.43 亿元（+56.66%）。

    　　点评：

    　　工程+零售业务稳健发展，新业务逐步放量。分业务来看，2020 年公司PPR 管材实现收入24.18 亿元，同比下降0.9% ；PE 管材实现收入16.24亿元，同比增长24.29%；PVC 管材实现收入7.36 亿元，同比增长9.84%。

    　　公司PPR 管材受疫情影响零售端需求疲弱，一季度同比下滑23%，三季度开始零售逐步复苏，全年来看PPR 管材收入基本持平。PE 和PVC管材业务则受益竣工修复、渠道下沉、市政业务扩展实现较大增长。同时，公司的“同心圆”战略发展顺利，新拓防水、净水和其他业务实现营收2.27 亿元，同比增长16%。

    　　毛利率受业务结构变化和新会计准则影响出现下滑，净利率创历史新高。公司2020 年综合毛利率43.50%，同比下滑2.97pct，主要受新会计政策下运费计入营业成本影响，剔除此影响公司毛利率约46%，同比下滑0.47pct，主要系毛利较低的PE 和PVC 管材收入占比提升。公司2020年销售净利率为23.42%，创历年新高，主要得益于公司的三费把控增强、投资收益大幅增加和递延所得税抵扣增加。

    　　投资建议：公司未来将继续下沉渠道、拓展市场、延伸品类，在零售和工程端持续发力，公司经营稳健，管理及业务团队优秀，业绩有望实现持续的稳步增长。预计公司2021-2023 年归母净利润分别为12.97/14.78/16.74 亿，对应PE 分别为29/25/22 倍，给予“增持”评级。

    　　风险提示：宏观经济下行风险、原材料价格大幅上涨风险；市场竞争加剧风险；业务拓展不及预期风险。