1H21业绩略低于我们及市场预期

    　　公司公布1H21业绩：1H21营收23.9亿元，同比+32.3%；归母净利润4.1亿元，同比+16.0%，其中2Q21营收14.9亿元，同比+20.1%；归母净利润3.0亿元，同比+11.2%，略低于我们及市场预期，略低于预期，主要是2Q21提价较原材料涨价节奏有延后，毛利率不及预期。点评：

    　　1）零售、工程端业务增长较缓，“同心圆”新业务持续拓展：考虑到1H20公司受疫情影响较大，我们测算1H19-1H21公司PPR/PE/PVC营收增速CAGR分别为+2.3%6/+8.6%/+7.7%，达到12.4/5.7/3.6亿元，零售、工程端业务增长均较为缓慢。“同心圆”战略加速布局拓展，带动公司其他主营业务收入（防水、净水）同比+59.4%6至1.5亿元；2）原材料价格上行，毛利率同比下行：由于原材料价格上涨（1H21PVC/PPR均价分别同比+40%/12%至8893/11139元/吨），公司综合毛利率同比-1.4ppt至40.9%，其中PPR管道提价较为顺畅，毛利率仅同比-0.6ppt至55.5%；PE/PVC管道毛利率则同比-1.9/9.2ppt至30.8%/12.6%；3）管理费用率小幅上行：1H21公司期间费用率同比+0.5ppt至16.8%，主要由于1H21股权激励费用约4300万元，使得管理费用率同比+0.7ppt至7.2%6；4）自由现金流承压：1H21经营性现金流净额同比-13.2%至4.3亿元，收现E/净现比同比8.9-35.0ppt至110.2%6/104.3%，主要由于公司B端业务占比增加；此外，由于公司增加资本开支，自由现金流同比-26.3%至3.2亿元。

    　　发展趋势

    　　提价逐步落地+积极降本增效，2H21毛利率或将环比改善。展望2H21，我们认为：1）公司PPR管道5月提价有望充分落地，超额传导其成本涨幅；2）通过智能化、信息化升级的方式，提升效率、降低能耗、物耗等生产成本。

    　　毛利率有望环比回升，提振利润率。

    　　零售护城河深厚+工程稳步推进，双轮驱动赋予增长动能。我们认为，零售端：公司在零售领域通过产品+服务模式已建立宽厚的护城河，PPR管道将享有长期、稳定的消费溢价；同时公司正复制原有经验，在零售渠道上加速提升防水配套率，为公司带来多元化成长。工程端：公司稳步推进B端业务积极突破优质大客户战略合作（如自来水、燃气等公司），严控账期和回款风险，推进PE/PVC管道稳健上行。

    　　盈利预测与估值

    　　我们维持2021e/22e盈利预测不变，当前股价对应2021/22e 24.7x/21.0x P/E，我们维持跑赢行业评级，并维持公司目标价不变，对应2021e/22e33.6x/28.6x P/E，隐含36%的上行空间。

    　　风险

    　　精装房对零售业务的冲击超预期，新业务拓展不及预期。