事件：

    公司发布2022 年三季度报告，2022 年前三季度实现营业收入41.63亿元，同比增长3.40%；归母净利润7.69 亿元，同比下降0.51%；扣非归母净利润7.37 亿元，同比下降0.92%。其中，2022 年第三季度实现营业收入16.61 亿元，同比增长1.31%，归母净利润4.04 亿元，同比增长12.49%，扣非归母净利润3.91 亿元，同比增长11.60%。

    同心圆业务与市占率提升贡献增量，收入端彰显韧性公司2022 Q1-Q3 分别实现营业收入10.06 /14.96 /16.61 亿元，分别同比增长12.21%/0.39%/1.31%。2022 年1-9 月，全国房地产销售/新开工/竣工面积分别同比下降22.2%/38.0%/19.9%。在房地产基本面持续探底叠加疫情的多点散发、部分工程项目施工滞后的逆境中，我们认为公司前三季度营收保持韧性主要受益于：1）零售端加速向空白及薄弱区域的市场拓展，并进一步下沉渠道，逆势提高市场占有率。2）持续推进“同心圆”产品链战略，净水、防水等新业务依托公司“星管家”等平台完善的营销渠道和高效的服务体系实现快速发展，2022 H1，防水、净水等业务（在公司营业收入构成中以“其他产品”列示）收入同比高增64.02%至2.45 亿元，占公司营收的9.81%。

    原材料价格回落，毛利率显著改善

    公司2022 Q1-Q3 实现销售毛利率39.96%，同比下降1.35 pct；Q1-Q3 单季毛利率分别为36.56%/38.53%/43.31%，Q3 单季毛利率同/环比提高1.42/4.78 pct。公司Q3 毛利率同/环比均获改善主要受益于PP/PE/PVC 等主要原材料价格回落。根据中塑在线数据，2022 Q3 PP价格指数同/环比下降5%/7%，PE 价格指数同/环比下降5%/11%。根据生意社数据，2022 Q3 PVC 季度参考均价为6559 元/吨，同/环比下降31%/24%。进入Q4 以来，PP/PE/PVC 的价格仍处在下行通道，预计公司成本端压力将进一步缓解，Q4 毛利率环比有望继续改善。费用率方面，2022 Q1-Q3 期间费用率17.1%，同比下降0.7 pct；其中，销售/管理/研发/财务费用率分别为9.99%/5.08%/2.90%/-0.86%，分别同比-0.17/-0.70/+0.08/+0.09 pct；Q1-Q3 单季期间费用率分别为19.78%/18.51%/14.22%；费用率逐季下降，规模效应渐显。

    Q3 现金流环比大幅增长，零售端价格韧性凸显公司2022 Q1-Q3 经营性现金净流量为6.82 亿元，同比下降24.72%；Q1-Q3 单季经营性现金净流量分别为-0.71/1.59/5.94 亿元,Q3 单季经营性现金净流量同/环比增长25.09%/273.67%。从收、付现的情况来看，公司2022 Q1-Q3 收现比为108.39%，同比下降6.34 pct；付现比为109%，同比下降6.46 pct。Q3 单季收现比为104.60%,同/环比下降16.69/7.49 pct；付现比为83.74%，同/环比下降3.79/5.75pct。利润率方面，公司2022 Q1-Q3 净利率为18.70%，同比下降0.60pct；Q1-Q3 单季净利率分别为11.83%/16.66%/24.70%，Q3 单季净利率同/环比提高2.69/8.04 pct。我们认为公司Q3 单季现金流显著改善且净利率增幅超过毛利率增幅的主要原因在于公司已凭借“星管家”等增值服务在零售端构筑坚实的品牌壁垒，更易获得品牌溢价。

    在原材料价格下降较明显时期，公司成本端下降、采购付现金额规模减少，而受益于零售端价格韧性较强，利润传导至公司路径通畅。

    盈利预测与投资评级

    公司是国内塑料管材零售龙头，首创“星管家”服务，构筑牢固品牌壁垒。同时，净水、防水等新业务依托公司完善的营销渠道和高效的服务体系顺利实现放量，为公司提供新的业绩增长点。我们持续看好C 端优质现金流，为公司高质稳健成长护航；B 端市政工程受益“稳增长”、重大项目增加，地下管廊、燃气管道等建设有望增加管材需求；“同心圆”产品链快速发展并赋能公司服务体系。我们预计公司2022-2024 年归母净利润分别为12.98/15.50/18.21 亿元，EPS 分别为0.82/0.97/1.14 元/股，对应PE 分别为22.61/18.92/16.11 倍。

    首次覆盖，给予“推荐”评级。

    风险提示

    基建、房地产投资增速大幅下降风险；原材料价格大幅上涨风险；行业竞争加剧、市占率提升不及预期；防水、净水新业务拓展不及预期。