9月3日我们调研了章源钨业子公司澳克泰，并与公司管理层就高性能、高精度涂层刀片项目和本次非公开增发事项进行了交流，主要调研结论如下：

    建议

    短期盈利仍然主要来自自产钨精矿。公司拥有最优质的钨矿资源，目前4座在产矿山，探矿权7个，年产钨精矿约4000吨，是公司盈利的主要来源。本次募投项目新安子钨锡矿技改完成后，公司产能将进一步增加500吨。由于今年钨产品价格下跌，公司盈利出现下滑。向前看，我们认为钨价已具备一定的成本支撑，进一步下跌空间有限，短期内自产钨精矿仍将贡献公司大部分的盈利。

    长期增长看涂层刀片项目的产能释放。公司高性能、高精度涂层刀片项目自2012年底投产后由于产品种类有限，合格率偏低，产能一直没能有效释放。截至今年7月底，公司刀片种类已达56种，产品合格率达95%，预计今年底有望实现单月产量50-60万片。我们认为随着销量的增加，澳克泰有望在2015年实现盈亏平衡，2016年开始将逐步贡献利润，并成为公司的另一大盈利贡献点。

    向军方供应原料，有望受益于军费开支的增加。公司钨粉产品质量优良，是业内少数向军方供货的企业之一。公司与西北工业集团合资成立西安华山钨制品公司，持股48%，主要向其提供钨粉产品，用于军用穿甲弹弹头等产品的生产。随着近年我国国防开支的增加，公司军方订单也将持续增长。

    专注钨产业链的延伸，一体化优势将逐渐凸显，长期盈利增长可期。公司长期以来一直专注于钨产业链的延伸，在高端硬质合金产品等深加工领域投资巨大。随着下游深加工产品（涂层刀片、刀具、棒材等）产能逐步释放，盈利增长可期。

    公司股价已自5月低点反弹29%，目前对应2014e P/E为82x/101x。向前看，短期内若钨价反弹或五矿收储都将为公司股价提供催化剂。长期将持续受益于募投项目产能逐步释放。维持目标价16.4元和中性评级。