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大北农(002385)机构评级研报股票分析报告

 
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大北农(002385)2022年中报点评:饲料养殖受猪价拖累 生物育种优势显著

http://www.chaguwang.cn  机构:中信证券股份有限公司  2022-08-17  查股网机构评级研报

  2022 年上半年,猪价低迷拖累公司业绩。饲料业务受养殖行业低迷影响,猪料需求疲软,反刍料区域推广加速。随着猪价上升,预计公司饲料业务业绩边际好转,养殖业务全年盈亏平衡。种业加速布局,云南大天、广东鲜美等并购项目顺利推进。生物育种业务领先优势明显,公司稳步迈向业绩兑现期,在生物育种产业化市场竞争和产业链利益分配中占据优势地位。考虑猪周期上行、饲料景气反转、生物育种产业化进展等因素,我们维持2022-2024 年EPS 预测为0.01/0.41/0.45 元。参考饲料、生猪养殖、种业行业可比公司估值水平,给予2023 年公司整体估值24 倍PE,对应目标价10 元,维持“买入”评级。

       猪价低迷拖累公司整体业绩。公司发布2022 年半年报,22H1 实现营业收入133.93 亿元,同比下降12.28%;归母净利润-5.11 亿元,同比下降202.35%,扣非归母净利润-5.68 亿元,同比下降263.79%。其中,22H1 公司饲料业务营收95.6 亿元(同比-9.13%,已剔除因饲料厂对外转让造成合并报表范围变化影响),预计贡献净利润约3 亿元;生猪养殖业务营收18.3 亿元(同比-22.57%),预计权益净利润约-3.5 亿元;公司种业业务营收1.81 亿元(同比+3.01%),预计贡献净利润约1500 万元;其他业务营收约18.22 亿元,预计贡献净利润约-1.6亿元。此外,上半年受高端人才引进、股权激励费用增加、贷款增加致利息费用增加等因素影响,公司期间费用大幅增加,预计侵蚀约3 亿元净利。

       猪料受低猪价影响,反刍料业务进步明显。公司22H1 饲料销售量约为235.05万吨(同比-13.79%,剔除合并报表范围变化影响),毛利率11.45%(同比-2.13pcts)。其中,猪料销量181.83 万吨(同比-13.97%,剔除合并报表范围变化影响)。两方面因素导致猪料销量下降。一是上半年猪价低迷,生猪存栏量持续下滑,猪料行业景气低迷;二是养殖利润低位,养殖户亏损严重,使用高端料意愿低下。上半年公司反刍及水产饲料成为亮点,反刍料销量27.9 万吨(同比+6.99%),水产料17.54 万吨(同比+11.03%),未来有望成为饲料业务新的增长点。我们认为,考虑下半年猪价景气上升、猪料行业景气恢复的预期,叠加下半年通常为猪料销售旺季,公司有望迎来猪料销售边际改善。同时,预计下半年公司反刍料及水产料业务将在西南、西北、沿海区域形成领先优势。

      预计下半年公司饲料业务整体规模有望大幅提升。

       养猪业务深亏,预计全年盈亏平衡。公司22H1 生猪出栏量为198.32 万头(同比+19.2%),生猪销售均价约13.7 元/公斤(同比-39.6%)。生猪养殖完全成本约18 元/公斤,叠加饲料成本较快上涨,头均亏损约200 元。养殖业务深度亏损,拖累公司整体业绩。展望22H2,我们预计,随着猪价如预期反转,公司养猪业务业绩有望触底反弹,全年实现盈亏平衡。

       传统种业加速布局,生物育种优势显著。22H1 公司种子销量为867.13 万公斤(同比+16.8%)。目前公司云南大天种业并购项目已基本完成,广东鲜美种苗等并购项目顺利推进。预计随着外延式并购的持续推进,公司种业业务将得到快速提升,有利于公司充分兑现生物育种领域的领先优势。在国家相关部署和指导之下,公司生物育种业务持续推进,稳步迈向业绩兑现期,在生物育种产业化市场竞争和产业链利益分配中占据优势地位。公司已获得国内最多的12 个玉米和3 个大豆转基因生产应用安全证书,并且在性状导入方面广泛覆盖主流品种。我们认为,综合考虑性状可达标性和品种覆盖广度,公司在转基因性状市场具有明显领先优势。种业和生物育种业务有望成为公司未来最具成长性的业务,并在转基因商业化初期获得较多市场份额。

       风险因素:生猪价格波动风险;生猪养殖疫病风险;饲料原料价格波动风险;生物育种产业化推进不及预期;自然灾害风险;粮食价格波动风险等。

       盈利预测、估值与评级:随着下半年猪价景气如预期上升,公司饲料业务和生猪养殖业务预期好转。公司生物育种业务领先优势明显,稳步迈向业绩兑现期。

      22H2 猪价反弹预期之下,公司养猪业务业绩有望边际改善。综合考虑猪周期上行、饲料景气反转预期、生物育种产业化进展等因素,我们维持公司2022-2024年EPS 预测为0.01/0.41/0.45 元。分别参考相对应行业2023 年可比公司估值水平【饲料(海大集团、新希望Wind 一致预期等平均16 倍PE)、生猪养殖(温氏股份、傲农生物、唐人神等Wind 一致预期平均8.6 倍PE)、种业(登海种业、荃银高科、隆平高科等Wind 一致预期平均40 倍PE)】,结合公司较高成长性,给予2023 年公司整体估值24 倍PE,对应目标价10 元,维持“买入”评级。

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