核心观点

    　　23H1 公司实现营业收入156.67 亿元（同比+16.97%），归母净利润-7.74 亿元（同比-51.62%）；23Q2 实现营收78.91 亿元（同比+13.82%，环比+1.49%），归母净利润-4.69 亿元（同比-68.63%，环比-53.50%）。分产品来看，23H1 公司饲料产品实现营收116.07亿元（同比+21.45%），养猪产品营收27.51 亿元（同比+50.15%），种业产品营收2.64 亿元（同比+45.54%），植保产品营收1.3 亿元（同比-1.98%），疫苗产品营收6704.11 万元（同比+47.82%），兽药产品营收7670.31 万元（同比+8.55%），原材料营收6.97 亿元（同比-54.32%），其他产品营收7335.61 万元（同比+53.66%）。

    　　23H1 公司饲料业务量利齐升，但在上半年养殖行情低迷背景下，养猪业务毛利下滑明显，致使公司整体业绩承压。展望未来，随着养殖行情逐渐复苏，以及转基因商业化进程不断加快，有望带动公司业绩回暖改善。

    　　事件

    　　公司披露2023 年半年报，23H1 公司实现营业收入156.67 亿元，同比增长16.97%，归母净利润-7.74 亿元，同比下降51.62%；23Q2实现营收78.91 亿元，同比增长13.82%，环比增长1.49%，归母净利润-4.69 亿元，同比下降68.63%，环比下降53.50%。

    　　简评

    　　1、饲料业务量利齐增，生猪养殖利润承压

    　　23H1 公司实现营业收入156.67 亿元（同比+16.97%），归母净利润-7.74 亿元（同比-51.62%）；23Q2 实现营收78.91 亿元（同比+13.82%，环比+1.49%），归母净利润-4.69 亿元（同比-68.63%，环比-53.50%）。

    　　分产品来看，23H1 公司饲料产品实现营收116.07 亿元（同比+21.45%），养猪产品营收27.51 亿元（同比+50.15%），种业产品营收2.64 亿元（同比+45.54%），植保产品营收1.3 亿元（同比-1.98%），疫苗产品营收6704.11 万元（同比+47.82%），兽药产品营收7670.31 万元（同比+8.55%），原材料营收6.97 亿元（同比-54.32%），其他产品营收7335.61 万元（同比+53.66%）。

    　　利润率方面，23H1 公司销售毛利率为8.65%（同比-1.01pcts），其中，饲料产品毛利率为12.11%（同比+0.66pcts），养猪产品毛　　利率为-7.78%（同比-8.83pcts）；销售净利率为-6.65%（同比-2.10pcts）。23Q2 公司销售毛利率为8.90%（同比-0.47pcts，环比+0.51pcts），销售净利率为-8.13%（同比-3.45pcts，环比-2.97pcts。

    　　费用方面，23H1 公司销售费用为5.87 亿元（同比+10.78%），管理费用为7.68 亿元（同比-14.82%），财务费用为2.34 亿元（同比+23.43%），研发费用为3.24 亿元（同比+28.16%）。

    　　2、持续提升研发创新能力，主营业务竞争优势明显饲料业务：23H1 饲料销售量为278.16 万吨（同比+18.34%），其中猪饲料222.57 万吨（同比+22.40%），水产饲料14.87 万吨（同比-15.21%），反刍饲料32.51 万吨（同比+16.54%）。目前，公司的饲料业务已在全国28省（直辖市、自治区）、81 市、86 县（区）布局，建有近百个个生产基地，服务全国生猪养殖市场。新发展形势下，公司积极推行联合发展模式，为大中小养殖户提供综合服务，强化体系服务能力，不断提升自身竞争优势。

    　　生猪养殖：23H1 公司控股子公司生猪出栏172.53 万头（同比+38.3%）。截至2023 年6 月30 日，公司控股子公司生猪存栏193.46 万头（同比+23.90%），其中母猪（不含4.15 万头后备母猪）存栏15.31 万头（同比+33.72%）。

    　　公司生猪养殖模式主要包括“自繁自养”模式和“公司+生态农场”模式，截至2023 年6 月末占比分别为14%、86%，依托良好的产业基础与区域布局，公司推进“自繁自养”和“公司+生态农场”的养猪模式，积极推进联合发展模式，构建行业生态平台。截至2023 年6 月30 日，养猪科技产业拥有三家国家级核心育种场，具备10万头以上的优质纯种猪生产能力，具备美系、加系、法系、丹系等生猪育种繁育系统；养猪科技产业在全国24省（直辖市、自治区）、91 市、152 县布局，合作生态农场（农户）2429 家。

    　　种业业务：23H1 公司种子业务收入占营业收入的比重为1.69%，种子销售数量为1064.31 万公斤（同比+22.74%）。

    　　分品种来看，水稻种子销售收入1.67 亿元（同比+4.27%）；玉米种子销售收入7439.02 万元（同比+553.86%），剔除云南大天的影响，玉米种子销售收入7186.12 万元（同比+514.76%）。公司持续推进研发创新能力提升，在转基因方面竞争优势明显。公司抗虫抗除草剂玉米性状产品DBN9858、DBN9936、DBN9501、DBN3601T 获得农业转基因生物安全证书（生产应用），是目前国内获得农业玉米转基因安全证书数量最多的企业。水稻业务，子公司金色农华先后推出了C 两优华占、贡两优粤农丝苗等品种，在水稻种植优势区域设有育种站，建有生产基地上万亩，推广区域覆盖长江上中下游等南方籼稻区。大豆业务，公司着眼国内和国际布局，大豆性状产品DBN9004 已获得农业转基因生物安全证书（生产应用）、农业转基因生物安全证书（进口）和阿根廷种植许可，大豆性状产品DBN8002 已获得农业转基因生物安全证书（生产应用）和阿根廷种植许可。

    　　3、盈利预测与评级：23H1 公司饲料业务实现较高的增长，板块盈利能力也有所改善，但在上半年养殖行情低迷背景下，养猪业务毛利下滑明显，致使公司整体业绩承压，考虑全年生猪均价或较低，我们下调公司营收及业绩预测，预计公司2023-2025 年实现营业收入402.08/470.40/543.13 亿元（前值411.56/472.71/545.59 亿元），归母净利润-1.22/9.79/14.91 亿元（前值7.44/12.34/15.86 亿元），EPS 分别为-0.03/0.24/0.36 元。考虑未来养殖行情逐渐复苏，生猪养殖业务有望得到改善，叠加转基因商业化进程不断加快，公司可凭借竞争优势实现种业业务的快速增长，维持“买入”评级。

    　　风险分析

    　　①饲料原料价格波动的风险：受国际贸易关系、国家收储补贴政策、极端天气、下游需求量及主要产量国的收成等因素影响，玉米、豆粕价格持续走高，进而影响饲料和养殖的成本。②疫情和自然灾害的风险：若发生生猪养殖疫病，不仅会导致生猪产量、存栏数量降低，并将传导至上游猪饲料行业，可能影响饲料需求，造成猪饲料的产销量下降，会给公司带来重大经营风险。③生猪价格波动的风险：生猪养殖业务由于受到猪的生长周期、存栏量、饲料价格、供需关系等多因素的影响，生猪市场价格的波动会导致生猪养殖行业的毛利率等波动，另外，如果生猪上市率减少会影响到猪肉供应，导致生猪价格波动。如果未来猪肉价格持续大幅波动，将对公司经营业绩的稳定性产生影响。