公司公布一季报和2011年年报

    公司一季度实现收入2.2亿，增长19%；营业利润2622万，增长65%；实现归属于上市公司股东的净利润2056万，增长58%；

    基本每股收益0.085元。 2011年实现收入8.6亿，同比增长34%；营业利润1.3亿，增长31%；实现归属于上市公司股东的净利润1亿，增长27%；基本每股收益0.43元，符合预期。利润分配方案10派1（含税），10转3。

    液态产能释放 收入快速增长

    公司从10年开始向固态加液态的复合产品结构转型，去年杨凌1.5 万吨豆奶粉项目投产，液态安徽一期全部和二期部分投产，我们估计公司目前理论产能为液态10万吨，豆奶粉5万吨，比10年分别增加8万吨和1.5万吨。

    分产品看，豆奶粉、麦片、液态收入增长分别为6%、3%和200%；

    我们测算销量分别为3.5、0.9和5万吨，固态奶粉销量略降，麦片持平，液态饮品销量增长200%。固态奶粉和麦片主要依靠均价提升带动收入，而液态饮品由于刚进入市场，重点在走量，不宜过早提价。

    分区域看，华中和华东仍然是公司的优势市场，收入同比增长107%和30%，收入占比为25%和29%,；东北、西北和西南市场增速相对较慢只有10%-15%；华北市场仅增长5%。

    公司一季度收入增长19%，相比去年四季度70%的增速环比下降较多，我们认为外部原因主要有春节和消费淡季，内部原因是短期快速扩张带来的物流配送、渠道分配等问题。

    销售费用率下降提升净利率水平

    年报显示，去年综合毛利率为34.7%提高1.6个百分点，其中豆奶粉和麦片毛利率分别提高了2个点和2.5个点，但液态毛利率下降了2个点。这是由于公司在固态产品领域定价能力较强，但液态还处于市场拓展阶段，未能通过提价消化成本所致。

    一季度毛利率为34%，同比持平，环比回升约1个百分点。营销费用率下降2.5个百分点，净利率为9.5%同比提高2.4个点。

    今明两年将以巩固扩大市场 消化新增液态产能为主

    公司今年仍有部分产能达产，包括安徽二期剩余大约5万吨液态产品，揭东豆奶粉技改项目7000吨，麦片扩产5000吨和芝麻 糊4500吨，其中大部分固态产能达产时间应在下半年，今年贡献产量不大。苏州4万吨和广州9万吨液态产能预计将在2013年底或2014年初达产。因此今明两年公司的发展思路将以巩固和扩大市场，消化新增液态产能为主。

    盈利预测：我们认为公司在自己的优势区域已经具备了一定的品牌知名度，能够对市场需求变化做出较快的反应，并通过差异化创新开发出适销对路的产品。公司去年已引进了几名经验丰富的液态产品销售骨干，今年初股权激励也已到位，12-13年满足条件为净利润增长28.6%和28.2%以上，ROE在8%和9%以上。我们认为12-14年液态产能将稳步释放，销量分别为9、12和15万吨，增长84%、25%和27%。在液态产能释放的带动下，业绩可维持快速增长。预测12-13年EPS分别为0.6、0.82、0.98元，对应P/E为29、21和18倍，维持“增持”评级，维持6个月目标价21元。