暮投项目产能释放进度远低于预期导致营业收入增幅较低，目前暮投项目“600万平米超细纤维皮革”的施工进度大约在52%附近，产能释放进度远低于预期，因此导致公司营业收入大幅低于预期，同时由于PVC设备检修以及逐步淘汰薄膜产品，PVC革和薄膜的销售收入同比下滑了19.24%和87.78%，受这两方面因素的影响，营业总收入同比仅增长了3.33%。

    净利润的增幅远高于营业收入的增幅，公司净利润实现了较大幅度的上升，同比上涨了27.59%，主要来源于两方面原因，一个是收到政府上市奖励300万元，另一方面利息收入大幅上升，2010年下半年公司将3.5亿资金存为一年定期，因此利息收入大幅提高，进而导致财务费用同比减少了590%。

    从毛利率来看，主营产品的毛利率小幅下滑，PU合成革毛利率从2010年的14.95%下降到13.30%，超细纤维皮革的毛利率从29.35%下降到27.43%，毛利率下滑的主要原因是PA和PE等原材料价格上涨了20%～30%，因此毛利率出现了一定程度的下滑。

    暮投项目的施工进度低于预期，暮投项目中的第二条线的原计划2011年8底完工，受进口设备交货延后的影响，预计在2012年5月底可以完工，暮投项目在2011年上半年几乎没有贡献业绩。

    估值与评级，预计公司11～13每股收益为0.64、1.00和1.31元，新产品产能释放进度低于预期，将公司评级下调为“推荐”评级。

    风险提示，原材料价格大幅上涨，新产品的市场开拓风险