1H20 业绩符合我们预期

    　　星网锐捷公布业绩：1H20 营收33.84 亿元，同比增长1.74%，归母净利润0.69 亿元，同比下滑56.46%；其中2Q20 营收23.04 亿元，同比增长12.75%，归母净利润1.22 亿元，同比下滑25.29%。下滑幅度环比已经转好28.57ppt。业绩符合我们预期。

    　　我们认为，2020 年上半年新冠疫情影响导致大部分业务均发生下滑，但由于子公司锐捷网络交换机及星网智慧视频会议业务表现较好，公司整体收入大致持平。但娱乐、教育等高毛利率板块对利润影响更大导致利润下滑。但我们认为，上半年是公司备货期，1H19 业绩占全年35.90%。

    　　下半年是公司业务旺季，随着国内疫情好转，我们认为三季度业务有望进一步恢复，3Q20 或成为业绩拐点，因此全年公司受到疫情影响可能较小。

    　　发展趋势

    　　分子公司看：1）锐捷网络1H20 营业收入19.75 亿元，同比增长23.61%：

    　　上半年，受疫情影响，公司金融/娱乐/教育等行业企业网收入有所下降，但阿里/美团/字节跳动等互联网及运营商需求增长较快，抵消了收入下降。但由于互联网、运营商等业务毛利率较低，导致锐捷网络营业利润率同比下滑2.35ppt 至-5.24%，导致净利润下滑494.42%。我们认为公司全年依然将实现较好成长。

    　　2）升腾资讯1H20 营收4.42 亿元，同比下滑41.71%。受部分行业客户招标采购工作推迟影响，公司金融机具、支付终端出货量发生减少，净利润同比下滑60.89%。但我们预期下半年受政府驱动，公司云终端、瘦客户机等信创业务收入有望进一步加速。

    　　3）星网智慧1H20 营业收入4.07 亿元，同比增长10.97%。疫情使得视频通信需求提升，公司积极抓住政府、医疗等领域需求实现收入增长，同时和中国移动合作较为顺利；同时公司推动智慧社区建设，Nexhome 品牌不断拓展。星网锐捷以自有资金收购星网锐捷少数股东权益也已于7/31 过户。

    　　4）受到疫情影响，星网视易业务下滑，我们认为星网视易2H20 有望反弹。德明通讯海外业务仍未恢复之前水平，但海外业务实现29%的同比成长，体现了星网锐捷交换机业务的拓展性。

    　　盈利预测与估值

    　　我们认为公司需求侧恢复可能需要一定时间，因此下调公司2020E/2021E营业收入7%/11%至101.19/120.84 亿元，下调公司2020E/2021E 归母净利润14%/14%至7.89/9.83 亿元。但单看下半年，我们预期公司营收将实现26%同比增长，看好业务恢复，叠加锐捷网络上市重估，维持公司跑赢行业评级不变，但采用SOTP 法下调公司目标价8.13%至45.64 元。公司当前股价对应2020E/2021E 市盈率25.7x/20.6x，目标价对应2020E/2021E 市盈率39.2x/31.5x，仍有52.90%上行空间。

    　　风险

    　　海外疫情拖累德明通讯业绩；教育、KTV 市场恢复不及预期。