事件概述。垒知集团公布2020年中报，2020H1，公司实现收入15.10亿元，同比增长1.96%，归母净利润1.75亿元，同比减少15.14%；对应Q2 实现收入10.57 亿元，同比增长20.78%，归母净利润1.22 亿元，同比增长4.5%。

    　　Q2 外加剂销量恢复强劲，但价格下降较多。公司业绩位于修正后业绩预告偏下限区间，略低于市场预期。

    　　2020H1 公司实现外加剂收入10.44 亿元，比增长1.7%，估算Q2 发货增速超过30%，赶工需求旺盛背景下销量恢复强劲，但由于在3 月底及4 月初环氧乙烷价格暴跌后公司下调产品价格，但随后环氧乙烷价格平稳上升的过程中涨价有所滞后，因此对外加剂业务毛利率影响较大。2020H1 公司外加剂毛利率24.9%同比下降6.4 个百分点，测算如将运输费用重新归类为销售费用后，公司毛利率仍同比下降3-3.5 个百分点，体现价格同比下降和成本波动，此外，外加剂主要主体子公司科之杰2020H1 净利润1.08 亿元，同比下降20%以上，对应净利率10.3%，同比2019H1 下降3 个百分点，是公司利润下降的主要原因。

    　　检测业务Q2 恢复良好。2020H1 公司检测业务收入2.15 亿元，同比增长1.6%，毛利率42.6%，同比上升1.5 个百分点，体现疫情后市场需求总体恢复良好，5-6 月报告出具加速。根据半年报数据披露，2020H1 检测业务主要载体健研检测集团净利润4364 万元，同比降低12%左右，判断主要因为Q1 受疫情影响公司管理费用率同比有所上升。

    　　混凝土业务下降幅度较大，进一步拖累利润。2020H1，公司混凝土业务收入5358 万元，同比下降50.36%，判断主要原因是福建省混凝土行业竞争恶化。我们判断公司混凝土业务2020H1 出现亏损，进一步拖累公司利润。

    　　现金流总体保持良好。截止到2020H1，公司应收账款及票据合计24.2 亿元，相比2019 年底增长1 亿元左右，判断公司在Q2 加速拓展过程中现金流管理总体保持良好，应收账款规模总体并未显著增加。

    　　现金流总体保持良好。我们预计雨季结束后，基建工程将加速释放，在行业集中度提升的背景下，公司Q3 发货增速有望维持Q2 的高位。同时，我们判断公司7 月调价基本执行完毕，同时近期环氧乙烷价格相比前期高点有所下降，因此公司Q3 外加剂业务毛利率或将环比Q2 明显改善，2020 年仍仅是公司快速成长的起点。

    　　投资建议

    　　考虑到Q2 公司降价幅度及6-7 月雨季持续时间超预期，下调2020 年外加剂价格及混凝土销量收入假设，从而下调2020 年归母净利润预测6%至4.91 亿元，维持2021-2022 年归母净利润预测基本不变。考虑到疫情结束后国家对于基建刺激力度提升，上调估值至2021 年16x PE，对应上调目标价至15.68 元（原：13.09 元），维持“买入”评级。

    　　风险提示

    　　需求不及预期，成本高于预期，系统性风险。