21Q2 收入/归母净利润同比+31.0%/-35.8%，维持“买入”评级8 月23 日公司发布21 年中报：21H1 营收/归母净利22.8/1.5 亿元，同比+50.7%/-13.9%；21Q2 营收/归母净利13.9/0.8 亿元，同比+31.0%/-35.8%。

    　　受原料涨价影响公司盈利阶段性承压，但公司可转债募资投建项目有望带来外加剂产能持续增加，且公司区域化扩张加速，市占率或加速提升，我们维持2021-23 年EPS 预测为0.65/0.78/0.94 元。可比公司21 年Wind 一致预期平均16xPE，因公司在外加剂上下游布局相对较少，给予21 年12xPE，目标价7.77 元（9.72 元），维持“买入”评级。

    　　21H1 毛利率承压，产能建设持续推进

    　　21H1 公司毛利率18.9%，同比-7.0pct；21Q2 为18.0%，同比-6.6pct，环比-2.1pct，主要系原料持续涨价，而价格上涨传导相对滞后，同时公司所在华东及华南区域竞争加剧，或导致价格进一步承压。原料端，据卓创资讯，21H1、21Q2 环氧乙烷市场均价7680/7731 元/吨，同比+9.4%/+17.1%，21Q2 环比+1.4%，原料价格延续上涨趋势。据8 月23 日公司发布的可转债预案（二次修订稿），公司拟公开发行可转换公司债券不超过4.1 亿元，建设高效混凝土减水剂/母液/速凝剂/其他添加剂53/30/9/8 万吨，合计100万吨，建设周期在12-18 个月，公司产能进一步加码，市占率有望加速提升。

    　　21H1 销售费用率下降，有息负债率增加

    　　21H1 公司期间费用率10.7%，同比-1.3pct，主要系规模效应导致，销售/管理/研发/财务费用率为4.0%/3.3%/3.4%/0.1%，同比-0.5/-0.3/-0.6/0.2pct。

    　　21H1 公司归母净利率6.6%，同比-5pct；21Q2 为5.7%，同比-5.9pct，环比-2.5pct，主要系毛利率拖累。21H1 有息负债占总资产比例3.9%，同比+3.6pct，有息负债增加系子公司新增银行借款所致，短期借款同比增加2.2亿元；同期，资产负债率42.5%，同比+8.4pct。21H1 公司经营现金流净额-1.4 亿元，同比-1.1 亿元，主要系收入规模提升带来应收账款增长较多。

    　　两大业务发展良好，区域扩张提速

    　　据公司中报，子公司科之杰（未上市）在福建/贵州/重庆/海南/陕西/上海的市场占有率均排名第一。21H1 主要区域华东收入同比+26%，在西南/中南/华北地区收入同比+48%/+126%/414%，公司区域扩张加速，华北地区实现较大增长，细分来看广东区域营收增长超过100%，湖南区域、云贵桂区域营收增长超过50%。此外，子公司健研检测集团（未上市）加快建设工程全生命技术发展，不断推进横向业务延伸，21H1 营收/净利为1.3/0.2 亿元。

    　　风险提示：原材料价格上涨超预期，外加剂业务现金流恶化。