业绩低于我们预期

    公司2011年上半年分别实现营业收入8.32亿元、营业利润0.61亿元、净利润0.42亿元，较上年同期增长3.56%、20.97%、21.83%。基本每股收益0.24元。由于处置上海嘉欣丝绸进出口有限公司部分股权，该公司不再纳入合并范围，影响公司营业收入下滑6.92%，按照可比口径，报告期内营业收入增长10.48%。

    我们的观点

    出口业务下滑拖累收入增长。上半年出口业务下滑4.6%。从公司2007-2010年收入结构看，外销占比70%以上，而外销区域结构中，美国占比将近40%左右，欧盟约为30%左右。我们认为出口业务下滑原因有两点：1、公司虽然与外销客户具有长期且稳定的合作关系，但公司产品提价幅度有限，受人工、原材料等成本上涨因素影响，半年报毛利率18.94%，比上年同期下滑0.31个百分点，；2、丝绸子行业中，欧美补库存需求的持续性低于我们预期。上半年纺织服装出口整体数据增长将近26%，但我们从代表性的棉纱线出口数据看，量价跷跷板效应突出，出口增速由价涨贡献，量则呈现小幅的负增长。

    内销业务实现24.1%的增长。从半年报数据看，内销占比已经提升到34%。我们预计公司2011年内销占比有望提升到30%以上的水平，内销业务中的自有品牌收入有望实现3600万元，我们预计公司目前部分自有品牌产品的毛利率可达40%以上，我们将对公司自有品牌的推进保持密切跟踪，公司目前已经组建专门团队进行服装内销品牌的推进，包括与专业策划团队合作、扩大设计师团队等。

    盈利预测与投资建议。我们判断下半年纺织服装出口增速将回落，预计全年增速将在15%-20%区间。目前外围经济显露二次探底迹象，美国经济复苏陷入停滞状态，欧债阴影挥之不去，经济复苏的反复将影响消费者信心。我们下调公司2011-2013年盈利预测为0.56元、0.64元、0.69元，维持买入评级。

    风险提示。原材料价格波动的风险；欧美复苏反复带来出口业务波动的风险