19 年年报及20 年一季报。1.19 年业绩：营收23.10 亿，同比增长8.3%；归母净利润3.39 亿，同比减少29.2%；扣非归母净利-1.58 亿，上年为-10.57 亿。2.车联网业务营收6.97 亿，同比增长28.5%；高级辅助驾驶及自动驾驶业务营收1.04 亿，同比增长96.5%；芯片业务营收4.08亿，同比减少29.6%；3.综合毛利率68.7%，18 年为70.7%。我们判断，综合毛利率下滑主要系车联网毛利率下滑（较18 年下滑10.7pct）且收入占比提升（由18 年的25.4%提升至30.2%）所致。4.研发投入13.09 亿，占营收的56.7%，研发投入资本化率为15.2%。

    车市环境不佳拖累短期业绩，看好公司未来发展空间。1.Wind 数据：

    19 年我国乘用车销量为2143 万辆，同比下降9.5%，降幅较18 年扩大5.2pct，而20 年Q1 销量约287 万辆，同比下降45%。公司预计，20 年H1 净利润为-2.40 亿~-1.80 亿。短期看，车市环境若持续不佳，公司业绩压力仍较大。2.智能汽车行业发展确定性较高，我们判断，公司高级辅助驾驶及自动驾驶等新兴业务有望保持较快成长，导航等传统业务优势仍在，中长期能恢复稳定贡献，继续看好公司的未来发展空间。

    预计2020 年EPS 为0.04 元。对公司传统导航业务与其他新兴业务分别进行估值：传统导航业务采用PE 估值，对应合理价值约76.6 亿；新兴业务采用PS 估值，对应合理价值约209.4 亿。综合，预计公司2020 年合理价值约286 亿，约14.58 元/股，维持“增持”评级。

    风险提示。下游汽车销量下滑影响较大，政策力度迄今为止对冲悲观预期的效果还有待观察；高精度地图、高级辅助驾驶等前沿新兴业务落地不及预期；L3 级自动驾驶和商用车ADAS 等推广可能不及预期。