事件：2021 年10 月22 日晚，公司发布2021 年三季报，今年前三季度实现营业收入556.29 亿元，YoY 32.38%，实现归母净利润109.66 亿元，YoY 29.94%，实现扣非后归母净利润106.94 亿元，YoY 33.01%。

    扣非归母净利润符合市场预期，淡化短期非经常性因素扰动，未来收入端更需要关注收入结构。2021 年单Q3 约25%的扣非归母净利润增速符合市场预期，归母净利润增速一定程度上受到单Q3 政府补助较少、5000 万元河南灾情捐赠以及所得税费用确认时间差异（去年在三季度，今年在二季度）的扰动。另外，2021 单Q3 收入同比增长22.41%，我们认为这一增速的环比下行主要源于2020 年下半年的基数效应，未来在关注公司表观收入增速的同时，更需要关注收入结构变化，我们认为EBG 和创新业务的占比提升将是长期方向。前三季度少数股东损益约5.3 亿元，去年全年约2.9 亿元，显示了当前创新业务非常强劲的发展势头（2021H1 创新业务收入占比约为16.45%）。

    毛利率保持稳健，高库存策略提升长期确定性，实际经营性净现金流表现优秀，展现强大的内部管理和产业链议价能力。公司2021 单Q3 毛利率为46.4%，相比2020 年单Q3 的44.9%小幅提升，考虑到2020 年Q2 疫情逐步平稳之后红外测温产品收入占比的下降，这一毛利率更具有可比性。2021Q3 期末，公司存货达到190.53 亿元，同比大增约79 亿元，存货周转天数小幅提升至138 天，基本与去年同期持平，高库存策略在当前供应链背景下提升了长期的确定性（同时按照会计准则的存货资产减值损失会牺牲当前利润表）。在存货大幅增加的情况下，2021 前三季度公司依然实现经营性净现金流39.32 亿元，合同负债刷新历史新高达到26.12 亿元，收现比例维持103.91%的高位。此外，公司前三季度应收账款周转天数约为117 天，应收账款周转率2.3 倍，全年同期分别为143 天和1.89，改善非常明显。总的来看，前述几个核心经营指标均展现了公司在供应链紧张、原材料涨价的大环境下强大的产业链议价能力，也体现了经营层的长期视角理念。

    股权激励维持收入15%CAGR 和20%ROE 要求，为长期稳健增长保驾护航，“脱钩”安防，估值体系有望稳步上行。2021 年10 月7 日，公司发布了新一期股权激励，覆盖23.36%的员工人数，通过长达五年的完整解锁周期绑定核心人才，本次限制性股票激励计划的条件基本与公司2018 年限制性股票激励计划的大体一致（CAGR 从20%调为15%），也显示出公司管理层在长期发展中所秉持的一致的稳健风格。随着公司沿着光谱的波长通过多维感知技术拓展产品组合，我们认为创新业务有望再造一个海康，同时和EBG 业务的持续深入将持续带来公司和传统安防硬件公司的市场刻板印象和估值体系的全面“脱钩”。

    维持“买入”评级。我们预计公司2021-2023 年实现收入817.78 亿元、986.93 亿元、1193.07 亿元，归母净利润为179.48 亿元、218.94 亿元和265.88 亿元，维持“买入”

    评级。

    风险提示：国内需求不确定性；贸易关系扰动风险；原材料涨价风险；AI 推进不及预期的风险；创新业务孵化不及预期的风险。