受疫情影响，公司百购业态业绩承压，超市业态表现亮眼（同店：+6.82%）；供应链（生鲜、直采、自有品牌等维度）、数字化（会员、场景、中台、系统输出等）引领同业。未来，在店龄优化、线上贡献利润、供应链提效等因素的综合作用下，公司盈利能力有望向历史回归。

    　　收入同比正增长，利润基本符合预期。2020 年公司分别实现营业收入/归属净利润118.0 亿/2.5 亿元，同比+5.2%/-70.5%；扣非归属净利润0.3 亿元，同比-95.7%。20Q4 公司分别实现营业收入/归属净利润29.5 亿/1.3 亿元，同比-44.6%/-39.1%。2020 年公司主营零售业务实现营业收入112.2 亿元，同比+10.9%；实现经营性现金流量净额10.3 亿元，同比-29.3%；公司拟每10 股派发现金股利2.1 元，现价对应股息收益率2.8%。

    　　超市同店表现靓丽，展店持续推进。2020 年公司购百（购物中心+百货）/超市/便利店可比店营业收入同比-19.6%/+6.8%/-0.6%， 可比店利润总额同比-54.9%/+14.5%/-18.7%。20Q4 超市可比店营业收入/利润总额同比分别+4%/+11%，购百可比店销售逐渐复苏，利润总额同比-22%。2020 年公司净新增6 家购物中心、17 家超市（含12 家sp@ce 独立超市）及30 家便利店，新签8/17 个购百/独立超市项目；截至2020 年底，公司拥有98 家百货/购物中心（含加盟、管理输出7 家）、114 家超市（含独立超市29 家）和201 家便利店。

    　　到家业务迅速发展，线上业务占比大幅提升。2020 年公司线上GMV 超50.4 亿元，数字化会员人数约3130 万，APP 与小程序月活超325 万人，同比+25%。

    　　超市：到家业务销售占比达17%，同比增长1 倍，形成了“极速达+次日达+全国配”的业务矩阵。百货：到家业务销售占比达18%，同比增长23 倍；数字化平台覆盖1.9 万线下专柜，同比+64%。线上平台日趋完善，服务收入同比+190%。

    　　展望：商品高端化、体验升级化，进一步提升盈利空间。1）公司打造战略核心商品群，与国际知名品牌直采合作，国际直采销售同比+21%；引进网红商品，商品高端化，不断提升价格形象。2）百货门店推进时尚潮流业态和品牌升级，引进国际化妆品与知名餐饮；社区型门店打造邻里广场，通过亲子活动等提升场景体验，增强获客能力。

    　　风险因素：消费客群购买力下滑；主力区域竞争加剧；门店培育效果不佳。

    　　投资建议：考虑到公司超市业态面临的竞争加剧以及互联网等线上平台的冲击，调整2021-22 年营业收入预测至134.7 亿/146.3 亿元（原预测为132.6 亿/148.8亿元），下调2021-22 年归属净利润预测至4.2 亿/5.2 亿元（原预测为6.8 亿/9.6 亿元），新增2023 年营业收入/归属净利润预测为157.5 亿/5.8 亿元，对应2021-23 年EPS 预测分别为0.35/0.43/0.49 元，维持“买入”评级。