核心观点：

    　　事件

    　　2021 年上半年公司实现营业收入61.95 亿元，同比增长5.19%；实现归属母公司净利润1.43 亿元，同比增长301.08%；实现归属母公司扣非净利润0.63 亿元。经营现金流量净额为6.07 亿元。

    　　购百类及业态对应下的可选品类、服务体验业务营收规模恢复提升显著，超市等必选渠道在上年高基数基础上出现可比店下滑

    　　其中主营零售业务在总营收中的份额占比较2020 年末进一步提升，同时贡献了全部的规模增长，抵消了由于其他业务下滑带来的规模萎缩影响；在地产业务板块，公司于2020 年年报中披露司地产业务销售款大部分已在2019 年结转完毕，故本期是苏州置业与南昌置业地产业务未录得收入。此外，剩余部分的其他业务主要来源于管理输出和加盟店等项目带来的营收，报告期内较上年同期出现同比下滑，截止2021H1 公司加盟、管理输出的购物中心和百货类门店共计6家，较2020 年年末减少1 家。

    　　我们主要关注公司零售板块内的业务发展情况。其中购百类可选消费渠道2020 年初受疫情影响经营较大，且公司上年同期对租赁和联营供应商大力度给予减免租金及管理费的支持（约2.67 亿元），前期分析今年一季度线下客流恢复情况乐观，因此购百类销售额与营收出现明显改善提升符合预期，但二季度内广东省深圳市、东莞市、佛山市等地出现疫情反复，考虑到公司大本营位于华南区，内含半数以上的门店并贡献超过六成营收，因此线下客流恢复再次受阻，对公司营收造成一定程度的影响；与业态相对应，具有到店体验属性的餐饮娱乐类业务营收规模增量最大，此外，由于公司进一步推进门店品牌升级，持续突破国际化妆品合作，化妆精品类营收规模增长同样显著。而超市等必选业态去年同期高速增长，居家隔离期间对于生鲜、食品、日用品类商品需求稳定，本报告期内主要系生鲜熟类营收规模出现下滑。

    　　本报告期内公司会计政策发生变更，在新租赁准则下新增加了对相应租赁负债按实际利率法计提的“利息支出”和对使用权资产计提的“折旧费用”，已确认使用权资产和租赁负债的承租合同支出不再计入“租赁费用”，同一租赁合同总支出将呈现“前高后低（即租赁前期较高，再逐年减少）”的特点，但租赁期内总支出与原准则下相等；根据公司的公告披露，新会计准则对公司2021 年全年利润影响约5.8 亿元。按照旧租赁口径核算，公司2021H1 实现归母净利2.99亿元，实现扣非归母净利2.19 亿元；故可以判断上半年会计准则对于归母净利及扣非归母净利的影响为1.56 亿元。

    　　综合毛利率提升0.25pct，期间费用率降低1.48pct

    　　公司的毛利率水平保持相对平稳，其中以营收占据主要份额的必选品类毛利稳定为主，包装食品、生鲜熟类以及日用品的毛利率同比变动额均在1 个百分点以内，对应超市与便利店的可比店毛利率同样表现出一定的韧性。

    　　由于本期会计准则发生变更，一方面会影响折旧摊销的成本，因此可能会进一步直接影响营业成本、销售费用以及管理费用项目，从而影响毛利率、销售费用率、管理费用率等；同时也会计入财务费用（利息支出），对财务费用率造成影响。具体来看，本期销售费用中物业及租赁费用同比大幅下滑5.76 亿元至0.92 亿元，折旧及摊销费用同比提升2.77 亿元至4.98 亿元；财务费用中未确认融资费用直接录得1.43 亿元，均为受影响变动较大的科目。

    　　通过数字化与智能技术为顾客提供便利与高效的服务公司拥有领先的零售数字化技术研发与运营能力。通过数字化技术提高门店运营、经营管理智能化，推进技术替代人工，并建设透明高效供应链，实现低成本高效运营；通过数字化平台，充分共享商品和供应链、员工及服务，做到全国范围内跨业态、跨区域的协同，形成网络效应；2021 年上半年，公司线上销售继续保持增长，同比增长57%；平台服务收入同比提升49%。

    　　天虹整体数字化会员人数约3370 万，数字化会员销售额占比达79%，APP 和小程序月活会员逾442 万，同比增长47%。线上商品销售及数字化服务收入GMV 逾27 亿元。

    　　通过建设全球采购网、生鲜直采基地、打造自有品牌及3R 商品（即食即烹即煮商品）等为顾客严选国内外优质商品、满足顾客健康快速便利的生活需求，并通过ISO22000 质量管控体系确保商品的品质与食品安全；通过弹性定制中心型门店和社区型门店的内容组合，实现高顾客满意度及高坪效。

    　　公司持续优化超市数字化，在形成极速达+次日达+全国配业务矩阵的基础上，进一步优化超市线上网络覆盖全城的数字化能力，提高门店效能。超市到家销售同比增长11%。同时，公司全面运营购百数字化，在线经营能力进一步加强，通过导购连接、社群运营、在线直播等多种方式沉淀、经营私域流量，并实现高效转化。购百专柜到家销售同比增长120%，销售与订单量环比持续上升。购物中心运营上线餐饮外卖与服务预约。

    　　适应消费升级，持续调整门店内容，提升顾客体验公司在市场上享有广泛口碑的服务顾客优势。根据定位与生活方式的匹配不断优化门店内容规划的能力，让门店内容更加符合顾客生活所需，多年以来积累了丰富的服务社区的经验，让天虹更具有贴近城市中产家庭生活的服务能力，积累了良好的服务口碑。公司进一步推进门店品牌升级。其中，南昌中山路天虹、深圳龙华购物中心持续突破国际化妆品合作，南昌中山路天虹国际化妆品数量达到15 个。

    　　利用数字化技术让顾客随时随地与天虹交互、提高消费效率及消费体验。公司创新打造时尚穿搭、亲子玩乐、欢乐聚餐、食物探索、私人管家五大场景服务，完成超级客服“一键找天虹”入口的整合（APP/小程序/公众号、超市/百购门店的客服入口统一接入全国客服中心）。公司创新推出亲子Mini 卡，六一期间开卡带来客单量同比增长51.6%，销售增长70.5%。

    　　门店抓住各种节日契机，利用渠道融合，升级营销玩法。龙华购物中心《LONGLONG 鹅GO》

    　　条鹅×天虹深圳首展等活动获得2021 年金百合购物中心营销最佳实践案例；君尚中航城购物中心的黑科技体验装置全面落地，并打造强娱乐强社交的潮玩主题营销活动，给年轻消费者带来更多元化、个性化的体验和互动，领衔商圈繁荣。

    　　公司加强战略核心商品群的打造，进行业态优化与商品升级，商品汰换率达13%。上半年，国际直采实现销售同比增长10.7%；自有品牌销售同比增长6.5%；3R 商品（Readytoeat、Readytoheat、Readytocook），销售同比增长12.8%。

    　　截至报告期末，公司已进驻广东、江西、湖南、福建、江苏、浙江、北京、四川共计8 省/市的33 个城市，共经营购百97 家（含加盟、管理输出6 家）、超市业态门店118 家（含独立超市33 家）、便利店205 家，面积合计约418 万平方米。公司持续拓展门店网络，新开1 家购百、4 家sp@ce 独立超市以及29 家便利店；深圳中航城天虹购物中心与深圳深南天虹合并为“中航城君尚购物中心”；关闭1 家购百加盟店、25 家便利店；签约2 个购百项目、5 个独立超市项目；解约2 个未开业购百项目；续约1 个购百项目。

    　　投资建议

    　　我们认为公司在百货、购物中心、超市和便利店多种业态中以服务领先、质量领先为特征优势，在行业独树一帜。公司以顾客需求为导向，通过数字化技术深耕线上服务，通过业态升级打造优质服务，通过供应链转型提供高效服务，提升商品品类管理效率。结合2020 年公司的业绩表现来看，2021 年公司的业绩增长主要具有以下三个方面的支撑：①疫情的冲击影响同比减少，由此带来上半年购百的恢复性增长预期明确，支持存量门店营收稳健发展；②2020 年新开店多集中在下半年，叠加2021 年春节自1 月末后置至2 月初，对应新店以及节假日带来的客流、销售额增量会直接体现在上半年尤其是一季度中；③下半年同店基数效应可能缺位，但利润水平料仍能在数字化的带动下为公司注入积极预期。长期来看，公司扩张步伐稳健，外延方面门店储备项目充足；购百以及独立超市的可比店面积高速增长可以继续支撑公司可比店规模改善。在更新后的会计准则之下，我们预测公司2021/2022/2023 年将分别实现营收147.65/185.14/238.20 亿元，根据新公布的会计准则核算将归母净利润调整为2.92/3.79/5.19 亿元，对应PS 为0.49/0.39/0.31 倍,对应EPS 为0.24/0.32/0.43 元/股，PE 为25/19/14 倍，维持“推荐评级”。

    　　风险提示

    　　消费市场竞争分流的风险，零售行业竞争加剧的风险，创新业务培育期较长的风险，快速开店带来的开店质量的风险。