上半年业绩高增长。近日公司披露22 年中报，上半年营业收入91.25亿元(YoY+10.84%)，归母净利润8.68 亿元(YoY+76.15%)，扣非归母利润8.10 亿元(YoY+76.2%)；Q2 收入46.43 亿元(YoY+13.76%)，归母净利润5.77 亿元(YoY+81.71%)，扣非归母净利润5.47 亿元(YoY+79.07%)。上半年，整体毛利率54.2%，较21 年略有下滑，销售费用率24.7%(21 年29.1%)，管理费用率6.6%(21 年6.6%)，研发费用率9.1%(21 年10.1%)，财务费用率2.6%(21 年2.9%)；上半年经营净现金流12.79 亿元(YoY+39.27%)。

    原料药高增长，存量业务稳定发展。上半年输液业务收入43.99 亿元，受疫情影响下滑4.15%，毛利率65.1%略有下滑；非输液制剂业务收入19.94 亿元，同比增长6.6%，毛利率55.51%(较21 年下滑7.77pp)；原料药业务收入20.69 亿元，同比增长30.05%，毛利率27.26%(较21年提升9.26pp)，其中川宁生物收入19.84 亿元，净利润2.37 亿元；上半年科伦博泰对MSD 确认收入人民币3.70 亿元，增加归属于母公司净利润人民币1.6 亿元。

    ADC 屡获MNC 认可，静待产品开发落地。上半年公司自主研发的ADC项目SKB264 和另一项ADC 项目B 与默沙东达成授权协议，首付款和里程碑总金额超过20 亿美元。国内开发部分，A167 已递交NDA，A166 注册II 期已完成入组，pr-NDA 准备中；SKB264 TNBC III 期研究顺利推进中，新药逐步步入收获期；未来还有多个ADC 项目将推向临床。

    盈利预测与投资建议。预计22-24 年业绩EPS 分别为1.10、1.26、1.29 元/股；考虑公司原料药/中间体盈利水平逐步提升；创新药研发持续强化，创新成果有望逐步落地，创新项目国际化突破。维持合理价值27.30 元/股的判断，维持“买入”评级。

    风险提示。创新药开发不及预期，疫情防控影响，原料药价格波动