电视代工表现承压，LED 产业多元化成为新增长极，维持买入公司4 月28 日披露21 年报及22 年一季报，全年实现营收225.38 亿元，同比+11.7%，归母净利3.33 亿元，同比-81.1%，由于恒大相关应收减值，大幅低于我们预期(22.52 亿元) ， 1Q22 营收/ 归母净利分别同比-28.7%/-25.9%。公司LED 业务景气度较高，但是4Q21 以来，面板价格及电视需求回落，导致多媒体业务承压，基于此我们引入24 年预测，并调整22-23 年预测，预计22-24 年EPS 为0.34、0.41、0.43 元（22-23 年前值为0.59、0.68 元），截至2022/4/28，Wind 可比公司2022 年平均PE 为12x，电视代工虽面临高基数及面板价格波动影响，但LED产业需求动能较为充足，且公司产能爬坡放量，部分对冲代工业务的影响，给予公司2022 年12xPE估值，对应目标价4.08 元（前值6.50 元），维持“买入”评级。

    电视ODM 业务持续面临压力

    21 年公司多媒体业务收入同比+9.95%，但4Q21 以来景气度有所回落，受到电视代工业务量价齐降影响。一方面，根据洛图Runto 数据，2021 年公司电视ODM 全球出货量排名第二，出货量达到1060 万台，但由于高基数，同比下滑15%；另一方面，电视液晶面板价格自8 月开始回落，公司虽专注大尺寸电视代工，但面板价格急降，带动出货价格下滑。

    LED 业景气度仍高，公司继续布局蓝绿芯片与MiniLED 封装公司LED 产业链业务继续规模化成长，21 年全年同比+24.17%，且仍维持高景气度，部分对冲了电视代工业务波动。公司仍把握景气优势，LED 芯片业务继续扩大蓝绿光芯片产能，年底有望翻倍至110 万片4 寸片/月，红黄光芯片稳步推进，LED 封装业务上，依托传统业务，拓展MiniLED 客户。

    4Q21/1Q22 毛利率明显波动

    供应链受到疫情扰动，公司整体毛利率明显波动，4Q21 公司毛利率为26.30%，同比+9.07pct，1Q22 为14.15%，同比-1.04pct，但受益于LED业务的规模化效应与收入占比提升，21 年毛利率同比+0.59pct。

    打造LED 业务一体化能力，不断发掘业务增值环节21 年虽由于恒大相关应收款项计提信用减值超过18 亿元，大幅影响利润，但过去几年公司通过积极布局LED 业务，目前已经成为新的增长极，我们仍看好公司继续深挖LED 业务一体化、把握更多产业链增值环节。

    风险提示：ODM市场竞争加剧；LED 需求下滑。