公司近期公布17 年年报，全年实现营收52.5 亿元，同增34.49%；实现归母净利润3.0 亿元，同增151.8%。同时公布18 年一季报，实现营收6.4 亿元，同增22.0%；实现归母净利润517 万元，同增109.6%。点评如下。

    　　业务转型促营收高增，毛利率显著提升

    　　报告期内公司紧抓政策机遇，发挥生态城镇品牌优势，积极抢占PPP/EPC业务订单，2017 年新签合同额达141.74 亿元，增速约136%。据已披露公告，公司全年在手重大合同或中标项目金额达245.82 亿元，为2017 年营收的4.68 倍；框架协议金额达460 亿元，未来订单落地将有力促进公司业绩释放。公司2017 年营收增速由负转正，同增34.39%至52.53 亿元，主因生态城镇业务快速成长，实现营收6.74 亿元，收入贡献12.84%，带动公司经营业绩全面复苏。公司与PPP 项目出表相关的合营和联营企业产生关联交易收入约12.5 亿元，较去年大幅增长，占总营收比为23.79%。据2018年一季报，公司营收实现增速21.99%。公司前期生态城镇试点已全面铺开，并初步形成标准化的生态城镇2.0 模式——棕榈模式，预计其将迈入新一轮高速增长周期。

    　　2017 年公司综合毛利率为20.75%，较去年提升4.06 个百分点。生态城镇毛利率为31.29%，高于一般园林工程业务，是毛利率上升的主因。随着公司业务结构逐步转型，生态城镇业务占比将进一步提升，料公司整体毛利率存上升空间。

    　　期间费用率控制良好，归母净利润高增料能持续公司2017 年期间费用率为11.94%，较上年微降0.71 个百分点。其中销售费用率1.27%，基本持平；管理费用率同比减少1.36 个百分点至7.07%，主因管理费用相对营收刚性较大，低于营收增幅；财务费用率3.6%，微升0.52个百分点，因融资规模和利息支出增加所致。资产减值损失为1.43 亿元，同减7.21%，主因商誉减值损失减少。投资收益同增239%至0.6 亿元，主因按权益法确认应享有的联营合营公司的净利润增加所致。综合下来，2017 年公司净利率同比上升0.79 个百分点至6.05%，实现归母净利润3.04亿，同增151.83%。2018 年一季度归母净利润同增109.64%至516.73 万元，预计全年业绩有望延续高增长态势。

    　　收付现比均有下降，剔除不并表因素后经营性现金流有所减少2017 年公司收现比为0.87，较去年同期下降17.41 个百分点；付现比下降24.66 个百分点至0.89，大于收现比降幅。由于出表的PPP 项目对现金流产生重塑效果，公司2017 年经营性现金流净额同增237.22%至2.26 亿元。

    　　剔除与PPP 相关投资现金流16.06 亿元后，公司经营性现金流净额为-13.79亿 元，较2016 年同口径-5.47 亿元有所恶化。由于实施定增，2017 年公司资产负债率为63.18%，同比减少3.55 个百分点，为近4 年最低水平。

    　　投资建议：公司生态城镇战略转型卓有成效，营收、净利润均实现快速增长；在手订单饱满，未来业绩保障度高；实控人拟转让部分股权，未来股权更为集中。维持公司18~20 年EPS 为0.38、0.53、0.69 元/股的预测，对应PE 为19、14、11 倍。去年10 月以来受投资行为影响估值持续下行，我们相应下调公司目标价，由15.58 下调至10 元，维持“买入”评级。

    　　风险提示：PPP 落地不及预期；项目回款速度放缓