公司发布2020 年三季报，前三季度共实现营业收入41.4 亿元，同比增长25.8%；归母净利润5.1 亿元，同比增长46.3%；第三季度共实现营业收入15.9 亿元，同比增长31.4%；归母净利润2.3 亿元，同比增长99.0%。商用及乘用变速箱销量高增长且结构提升，业绩略超预期。随着乘用车销量回暖，CVT 销量有望持续爆发。商用车销量维持高景气度，变速器产品结构优化助力业绩增长。我们预计公司2020-2022 年每股收益分别为0.44 元、0.55 元和0.65 元，维持买入评级。

    　　支撑评级的要点

    　　Q3 利润翻倍增长，毛利率大幅提升。2020 年前三季度公司变速器销售107.8 万台，同比增长27.8%，推动收入增长25.8%。乘用车变速器共52.1万台（+47.4%），其中CVT 共31.1 万台（+137.6%）；商用车变速器共55.6万台（+13.8%），其中G 系列高端变速器22.8 万台（+98.0%）。前三季度毛利率下降1.6pct，预计由于产品降价等因素所致。销售费用增加5.4%，低于收入增幅，显示成本控制效果显著。管理费用下降38.6%，主要是费用控制有效，以及剥离金兴内饰后费用降低所致。研发费用增加39.0%，主要是新技术和新产品投入加大。财务费用下降80.8%，主要是前期偿还部分公司债以及借款利率下降，利息费用降低所致。四项费用率下降4.5pct，加上收入高增长，前三季度扣非净利润增长70.5%。Q3 收入增长31.4%，变速箱销量增长35.2%，且G 系列、CVT 占比分别达到43.3%、62.7%，结构改善及销量增长带来毛利率提升4.2pct。四项费用率同比小幅增加0.2pct，净利润率大幅提升5.3pct，扣非净利润同比增长64.5%。

    　　乘用车迎来上行周期，CVT 销量有望持续高增长。国内乘用车销量2018-2019 年连续下滑，2020 年5 月以来连续正增长，并有望迎来持续2-3年的上行周期，吉利等优势自主品牌表现优于行业。公司CVT25/18 自 2019年 5 月开始搭载吉利、奇瑞等多款国六车型量产，2020 年前三季度销量增长137.6%。后续随着乘用车销量持续上行，比亚迪等新客户不断开拓，CVT 销量有望持续爆发，推动公司业绩增长。此外公司在纯电动及混动变速箱等领域布局完善，并已配套一汽奔腾等量产，长期前景可期。

    　　G 系列变速器占比提升，商用变速器结构持续优化。前三季度公司实现商用车变速器55.6 万台，其中G 系列占比达到41.0%，同比提升17.4pct。

    　　国内卡车自4 月以来，连续刷新当月销量纪录，后续有望保持较高景气度。国六排放标准逐步实施，商用车变速器产品结构有望持续优化，推动单价及毛利率提升，利好业绩增长。

    　　估值

    　　我们预计公司2020-2022 年每股收益分别为0.44 元、0.55 元和0.65 元，乘商并举发展看好，维持买入评级。

    　　评级面临的主要风险

    　　1）自动变速箱发展不及预期；2）汽车销量不及预期；3）产品大幅降价。