投资要点

    　　事件：2021 年前三季度兴森科技实现营收37.17 亿元，同比+23.53%，归母净利润4.90 亿元，同比+7.09%，基本每股收益0.33 元/股，同比+6.45%，其中Q3 实现营收13.46 亿元，同比+39.92%，归母净利润2.05亿元，同比+152.45%，业绩超出我们预期。

    　　订单饱满，经营效率提升，单季度业绩再创新高：2021 年第三季度兴森科技实现营业收入13.46 亿元，同比增长39.92%；实现归母净利润2.05亿元，同比增长152.45%，单季度营收及利润（2020 年Q2 有投资收益的影响）均创历史新高。从盈利来看，虽然存在上游原材料成本涨价、季度末限产以及刚性成本的影响，但是随着内部经营效率的提升，净利率实现环比提升，2021 年Q3 兴森科技毛利率为31.43%，同比下降0.04pp，环比下降1.35pp；销售净利率为15.04%，同比下降0.93pp，环比增长2.75pp；我们认为，随着IC 载板效应的逐步体现，内部经营效率的提升，未来盈利能力仍将稳步提升。

    　　持续扩大研发投入，注重研发创新：坚持以PCB 业务、半导体业务为发展核心，注重品质、研发投入，通过强化管理不断巩固和提升经营管理能力，提升效率以保持并增强核心竞争力。兴森研究院拥有规模数百人的研发专业团队，与世界测量仪器巨头是德科技共同成立了高速互连、射频微波等企业联合实验室，为全球5G、云服务、射频微波、数字存储和一站式硬件电路等客户提供从原理方案、板级设计、IC 应用到调测验证的产品研发解决方案。

    　　半导体市场景气拉动IC 载板需求增长，兴森科技先发优势显著：根据Prismark 的数据，2020 年全球IC 载板市场规模成功突破百亿美元，达101.9 亿美元，2021 年IC 封装基板行业增长19%左右、市场规模达到122 亿美金，2020-2025 年CAGR 为9.7%，整体市场规模将超过160 亿美金，超越FPC 成为线路板领域最大的细分子行业。兴森科技从2012年开始布局IC 载板业务，通过多年持续的研发投入，在市场、技术工艺、团队、品质等方面均已实现突破和积淀。广州生产基地目前具备2万平方米/月的IC 封装基板产能。珠海兴科项目于今年下半年进入厂房装修和设备安装调试阶段，目前项目按计划有序推进中。

    　　盈利预测与投资评级：我们预计随着IC 载板及PCB 业务产能的稳步释放，同时下游行业需求稳步增加，兴森科技业绩或将进一步加速，我们将2021-2023 年的EPS 从0.37/0.46/0.55 元上调至0.41/0.52/0.62 元，当前市值对应的PE 分别为32/25/21 倍，维持“买入”评级。

    　　风险提示：扩产进度不及预期，市场竞争加剧，IC 载板产能释放及爬坡不及预期。