事件描述

    　　2023 年8 月21 日，兴森科技发布2023 年半年度报告。2023H1 公司实现营收25.66 亿元，同比减少4.81%；实现归母净利润0.18 亿元，同比减少94.98%；实现扣非净利润0.06 亿元，同比减少97.66%。2023Q2 公司实现营收13.14 亿元，同比减少7.65%；实现归母净利润0.11亿元，同比减少93.33%；实现扣非净利润0.05 亿元，同比减少96.38%。

    　　事件评论

    　　行业整体下滑导致需求不足，载板项目持续投入影响净利润表现。由于下游需求低迷和行业去库存的影响，公司整体营收增长较为乏力，其中来自于PCB 行业的营业收入为20.19亿元，同比增长0.60%；毛利率为29.28%，同比减少0.88pct，主要是由于行业需求不足导致产能利用率下降以及竞争加剧，导致价格下降。半导体业务方面，公司实现营业收入4.70 亿元，同比下降22.06%；毛利率为0.19%，同比下降24.55pct，主要因行业需求大幅下滑导致整体产能利用率下降与需求不足所致，广州兴科上半年亏损0.43 亿元，影响归母净利润约0.22 亿元。综合来看，公司上半年整体毛利率为25.19%，同比下降4.92pct；净利率为0.07%，同比下降12.65pct，净利润大幅下降，主要是FCBGA 封装基板项目的费用投入、珠海兴科产能爬坡阶段的亏损及员工持股计划的费用摊销所致。

    　　PCB 行业下行趋势延续，封装基板或迎成长机遇。自2022Q3 以来，PCB 行业需求持续低迷，行业竞争不断加剧，当前PCB 行业仍处于下行趋势中。根据Prismark 报告，2023年一季度PCB 行业规模为168 亿美元，环比下降13.1%、同比下降20.3%，预期全年PCB 行业规模为741.4 亿美元、同比下滑9.3%，除美国外全球主要市场都面临不同幅度的下滑。从细分赛道来看，随着AI 算力需求爆发，数据中心、服务器以及配套的CPU/GPU等高端芯片产业链有望迎来新一轮的成长机遇，并驱动与之配套的PCB 产品需求。根据Prismark 数据，2022 年全球服务器及存储器用PCB 的产值为98.9 亿美元，预计2027年产值达到142.8 亿美元，2022-2027 年封装基板、HDI 板、18 层以上PCB 等细分领域的复合增速分别为5.1%、4.4%、4.4%，有望实现优于行业平均的增长。兴森科技坚定执行高端封装基板战略，FCBGA 封装基板项目持续加注，客户认证、良率提升及产线建设稳步推进；北京揖斐电项目完成收购，基于Msap 工艺的技术布局业已完成；广州科技的半导体测试板新产能逐步释放，产品良率、交期、技术能力等稳定提升、持续改善。

    　　基石业务持续改善，基板业务成为第二成长曲线。公司持续推动PCB 产品升级和战略大客户突破，并实现交付、良率、经营效率等指标的提升，产品盈利能力或将持续改善。半导体业务方面，公司封装基板业务已与国内外主流客户均建立起合作关系，随着新增产能的逐步落地，将充分享受行业高景气红利，封装基板也有望成为公司未来新的增长极。预计2023-2025 年公司营收分别为64.6/84.6/102.0 亿元，归母净利润分别为4.7/6.7/11.0亿元，对应当前股价PE 分别为 43.3x/30.1x/18.3x，维持“买入”评级。

    　　风险提示

    　　1、PCB 行业需求存在不确定性；

    　　2、封装基板业务拓展存在不确定性。