1H20 业绩符合我们预期

    　　公司公布1H20 业绩：收入22.65 亿元，同比-30.7%，环比-30.2%；归母净利润3.75 亿元，对应每股盈利0.33 元，同比-54.6%，环比-30.8%，符合预期。

    　　2Q20 收入11.22 亿元，同比-23.5%，环比-1.9%；归母净利润1.45亿元，同比-74.4%，环比-37.1%。毛利率环比提升9.5ppt 至31.1%。

    　　发展趋势

    　　疫情影响需求疲软，预计下半年染料价格伴随需求修复。受疫情影响，下游纺织印染企业需求疲软，染料价格自年初以来保持低位运行，目前华东分散黑 ECT 300%市场价2.75 万元/吨，华东活性黑 WNN200%染料市场价2.15 万元/吨，较去年同期下滑27%/25%。随着国内外疫情好转，下游需求逐渐复苏，我们预计下半年染料业务盈利有望修复。

    　　产能搬迁项目稳步推进，环保及中间体投入增强公司核心竞争力。

    　　公司持续加大环保治理投入，先后开展有机废气 RTO 焚烧等多个环保项目，通过环保新技术的应用和推广，进一步提升 “三废”

    　　处理能力，降低处理成本。同时，公司持续改进中间体生产工艺，推动染料生产工艺升级。瑞华化工年产10 万吨（首期 8 万吨）高档活性染料整体搬迁项目于2019 年5 月份开始启动试生产，截至2019 年底，生产负荷已达到设计产能的 80%，该项目生产工艺及装备自动化水平居行业领先。未来在环保趋严、中小产能出清的行业竞争格局下，我们预计持续的工艺升级及安全环保投入将进一步加强公司核心竞争力。

    　　行业环保及安全督察趋严，有效产能持续收缩，长期来看推动价格中枢上行。自19 年响水爆炸后，部分染料产能依旧在等待复产通知，分散染料约12%的产能受影响，且环保力度进一步加强，部分企业将被关停。闰土股份染料年总产能近21 万吨，其中分散染料产能11 万吨，活性染料产能8 万吨，产能行业第二。染料及中间体行业污染较大，近10 年国家对印染行业的环保整治、《新环保法》实施与环保督查全国展开，染料行业的低效产能陆续退出市场，目前华东地区环保及安监力度依旧强劲，我们预计行业有效产能持续收缩，长期来看推动价格中枢上行。

    　　盈利预测与估值

    　　由于疫情影响以及行业景气度低位，我们下调2020/2021 年净利润11.9%/10.0%至10.40 亿元/12.41 亿元。当前股价对应2020/2021年10.8 倍/9.0 倍市盈率。维持跑赢行业评级和12.00 元目标价，对应13.3 倍2020 年市盈率和11.1 倍2021 年市盈率，较当前股价有23.1%的上行空间。

    　　风险

    　　染料价格下跌，环保政策放松，下游需求复苏低于预期。